事件：公司发布2020 中报。公司上半年实现营业收入90.52 亿元，同比-0.57%；归母净利润3.50 亿元，同比+965.28%；归母扣非净利润2.95亿元，同比+816.52%;基本每股收益0.31 元。Q2 单季实现营业收入46.28亿元，同比-1.60%；归母扣非净利润1.63 亿元，同比+381.28%。

    　　钴产品业绩受销量下滑拖累，毛利率则企稳回升：国内长江钴H1 均价26.28 万元/吨，同比/环比-9%/-2.4%；公司钴产品实现产销13510/10360吨，同比+6.8%/-19.3%，销量下滑主因部分市场需求转为受托加工业务。

    　　钴产品营收22.6 亿元，同比-25%；毛利3.31 亿元，同比-4%；毛利率提升3.2pct 至14.62%，主因营业成本下降。

    　　矿冶一体化优势尽显，铜产品盈利能力节节攀升：非洲鲁库尼3 万吨电积铜项目于2019 年底正式投产，上半年公司电积铜产量42704 吨，同比+49.54%。铜产品营收16.0 亿元，同比+21.2%；毛利6.79 亿元，同比+33.9%，占总毛利比重达到51.6%；毛利率提升4.03pct 至42.41%，处于2015 年以来最高水平，矿冶一体化优势尽显。

    　　三元前驱体开始放量，业务第三极逐步成型：受益于全资/合资产能的陆续释放，公司三元前驱体逐步放量。公司H1 三元前驱体产销13004/12745吨，同比+95.47%/+87.92%，其中不包括合资公司的直接出口海外产品销售6578 吨，同比+215.64%。前驱体业务板块H1 营收9.57 亿元，同比+73.3%，占总营收比重10.6%；毛利1.35 亿元，同比+263.7%；毛利率提升7.4pct 至14.1%。

    　　项目建设有序推进：公司印尼华越湿法项目、非洲区MIKAS 湿法三期扩建改造项目继续推进；衢州华友3 万吨高纯三元动力电池级硫酸镍项目于7月中旬正式开工；新能源板块，华浦、华金项目预计2021H1 完成，浦华、乐友项目预计2020H2 完成。另外，年产5 万吨高镍型动力电池用三元前驱体材料、印尼区年产4.5 万吨高冰镍等项目前期工作也已展开。

    　　下半年钴或呈供需错配格局，价格中枢将抬升：8 月国内长江钴一度触及30 万元/吨关口，主因原料供给减少叠加中游低库存带来的补库预期。上半年全球主要钴矿企业产量同比出现下滑，“刚果金-南非-中国”供应链受疫情扰动，冶炼厂原料库存较为紧张。需求方面，下游3C 及合金领域9 月将迎来传统旺季；动力电池方面，欧洲新能源汽车产销保持高增长，国内动力电池排产环比改善。供需共振情形下，钴价中枢或将显著抬升。

    　　盈利预测及投资评级：我们预计公司2020-2022 年营收为217.52 /250.14/283.18 亿元，归母净利润分别为6.88 /8.88 /12.38 亿元，对应EPS 为0.64 /0.82 /1.15 元，当前股价对应PE 分别为63.0 /48.8 /35.0 倍，维持“强烈推荐”评级。

    　　风险提示：金属价格下跌；3C 及新能源汽车对钴需求不及预期；项目投产进度不及预期；资源国政治及政策风险；运输风险。

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