2020 年低于预期、1Q21 业绩略超预期

    内蒙华电公布2020 年全年和1Q21 业绩：2020 年营业收入153.6亿元，同比增长6.1%；归母净利润同比下降31%至7.6 亿元，低于市场预期，主要由于煤炭供应偏紧。一季度，公司营业收入同比增长12.1%至37.4 亿元，利润总额同比减少47%至0.8 亿元，归母净利润同比增长10.4%至1.4 亿元，略超市场预期主要由于少数股东损益录得-1.2 亿元。

    火电：煤价成本高企、双控影响电量表现，电厂亏损面扩大。

    2020 年，由于内蒙煤炭供应偏紧，动力煤价格走高带来公司标煤单价同比上升 11.6%。此外，蒙西火电和外送华北火电机组利用小时同比分别下滑2%和6%。子公司丰电能源净亏损4.3 亿元。一季度情况进一步恶化，受内蒙双控及煤价走强影响，火电业务表现弱于同行，电厂基本进入亏损状态。

    新能源：一季度风况改善，新能源电量回暖。乌达莱475MW风电项目已于2020 年底实现全容量并网，公司新能源权益装机容量占比达11.3%。1Q21 公司风电发电量同比增加41.4%。

    煤炭销售：受益市场供需偏紧，一季度量价齐升。一季度，煤炭外销量同比增长110 %，平均单价同比增长31.6%。

    经营难度增加，但维持2020 年每股分红同比持平，且延长分红承诺。公司2020 年报宣布分红7.3 亿元、每股0.126 元，与2019 年一致。2020 年经营性现金流39 亿元、资本性支出16.2 亿元，相较于2019 年的38.8 亿元和31 亿元，自由现金流在经营困难情况下保持稳健。公司公告延长分红承诺，2022-24 年每年以现金方式分配不少于当年可供分配利润的70%且每股派息不低于0.1 元，当前股价股息率不低于4.2%。

    发展趋势

    双控影响或持续，火力发电将受影响。2021 年3 月，内蒙古地方部门率先发布《关于确保完成“十四五”能耗双控目标任务若干保障措施》， 2021 年目标全省单位地区生产总值能耗降低3%，能耗增量控制在500 万吨标准煤以内。一季度来看，在地区用电同比增加8.7%的情况下，火电利用小时同比仅+1.5%。我们认为双控政策或影响火电发电量长期表现。

    盈利预测与估值

    由于煤价走高以及下调了发电量预测，我们下调2021 年的净利润预测40%至8.45 亿元，新引入2022 年的净利润预测为10.27 亿元。

    公司当前股价对应2021/2022 年16.6 倍/13.7 倍市盈率。

    我们维持公司跑赢行业评级，由于下调了盈利预测，但考虑公司较好的分红，我们下调目标价20.1%至2.74 元对应18.8 倍、15.5倍2021 年和2022 年市盈率，较当前股价有13.2%的上行空间。

    风险

    双控影响持续时间长于预期。

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