国内软体家具龙头品牌：公司主要从事客厅及卧室中高档软体家具产品的研发、设计、生产与销售。2016 年，公司实现主营业务收入 47.9 亿元，同比增长 30.1%，归母净利润为 5.75 亿元，同比增长 15.4%。在新建基地产能释放及积极拓展新品类销售等因素推动下，公司 2016 年收入增速达近五年新高。未来在旗舰店占比不断提升、经销商管理进一步加强、三四线城市渠道下沉等多因素共振下，公司业绩弹性将得以持续释放。

管理团队优秀，品牌价值凸显，产品力优势突出，多渠道高效布局。通过对品牌内涵的深刻挖掘及多种宣传方式增强知名度，公司品牌价值显着突破。产品端，沙发拳头产品基础上，多品类销售已成为拉动公司业绩增长的有力引擎，多品类及大家居战略有效深化。渠道端，公司整体内外销占比基本保持稳定，未来境内销售方面，公司将继续精细挖掘多渠道销售，加强门店整合力度，境外销售方面，伴随公司海外大客户战略持续推进，未来成长确定性较强。2010 年起，公司引入了职业经理人制度，改变了原有的家族企业管理业态，同时公司引进的管理团队拥有丰富的管理经验，公司各项治理也更加高效。

驱动因素一：国内软体家具行业翘楚，受益行业成长及集中度提升。虽然我国是全球软体家具行业最大生产消费国，但软体家具在我国普及率及更换频率远不及发达国家。消费升级背景下，消费者对于软体家具使用性能及品牌都更加关注，未来国内软体家具使用的普及率及更换频率都将更高，未来软体家具市场空间巨大。目前我国软体家具行业 CR4 不超过 8%，而美国已达60%以上，随着消费者对软体家具产品质量更加关注及品牌意识不断增强，品牌企业将持续壮大，业内中小企业也将面临淘汰整合。

驱动因素二：掘金万亿大家居市场，百亿营收规模可期。2010 年开始，公司逐步推进多产品系列的销售布局，现阶段公司已经具备大家居一体化方向转型拓展的基本条件。根据公司发展战略，“精品宜家、整家模式”将是公司未来大家居战略的主要发展方向。一站式整家采购模式可以有效提升客单价水平，通过将服务与品牌渗透于整个经营销售环节，整体产品附加值也将有显着提升。相对于现有的宜家模式，“精品宜家”模式产品优势更加突出，由于主要采用自主制造方式，公司对于产品质量与细节的把控也更加到位，消费粘性与品牌忠诚度也更强。按照大家居维度估算，行业市场容量可达到四万亿元，以龙头企业 1%份额计算，龙头企业应有 200 亿至 400 亿的营收水平，未来随着多品类大家居战略持续深化，公司百亿营收规模可期。

驱动因素三：产能布局日臻完善，资本助力公司持续发展。公司目前在浙江杭州和河北深州拥有主要的生产基地，伴随募投项目及河北基地逐步生产投放，同时结合公司在嘉兴王江泾年产 80 万标准套软体家具产品项目，公司产能布局将日趋完善。除了产能扩建项目，公司 IPO 募投项目中还包括信息化系统建设及营销网络扩建，未来公司生产效率将进一步提高，营销网络也将持续优化，募投项目全面达产后，公司整体实力也将迎来突破提升。

估值和投资建议

我们预测公司 2017-2019 年完全摊薄后 EPS 为 1.87/2.36/3.29 元/股。考虑到公司 IPO 上市扩充软体家具产能，同时公司持续完善“大家居”产业，定制家具等新兴业务有望成为新的盈利增长极，我们给予公司 2017 年 PE 为36 倍，对应目标价 67.3 元/股，首次给予“买入”评级。

风险因素

原材料价格波动风险；经销网络管理风险；房地产调控风险；品牌管理风险。

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