业绩短期承压：2017 年第一季度，公司实现营业收入 6,918.82万元，同比下降 23.85%；归属净利润 1,057.95 万元，同比增长445.62%；扣非净利润为-778.04 万元，同比下降 478.37%。收入下滑的主要原因是，武陵山大道（张家界市区至景区）和张家界高铁站建设期间交通管制，导致杨家界索道人数同比下滑61%，收入同比下滑 59%。扣非净利润下滑的主要原因是，杨家界索道净利润同比减少约 500 万元，大庸古城发生土地摊销和财务费用 1135 万元；归属净利润增长的主要原因是，张家界国际大酒店收到国有土地使用权回收补偿款 2,418 万元，计入营业外收入。目前，杨家界索道的交通还在完善中，大庸古城的建设大幅增加折旧摊销和财务费用，公司短期业绩承压。

资源整合预期增强。张家界景区资源丰富，包括武陵源风景名胜区、天子山索道、索溪峪保护区以及东、西、南三线景区等，公司目前正在积极整合周边景区资源。 2015 年，公司大股东经投集团收购了西线旅游公司 94.09%股份（更名为“茅岩河公司”），目前该景区已经进入重点开发阶段，交通不便以及基础设施落后将得到改善， 距正式营业预计需要 1 至 2 年时间， 2016年 7 月茅岩河公司股份已划转给张家界市国资直接持有，条件成熟后，该资产有注入上市公司的预期。

大股东计划增持 2%，混改和员工持股等激励改革可期。大股东目前持股 30.02%，未来 6 个月内计划增持不超过总股本 2%。一方面彰显了对公司发展的信心，另一方面为定增后可能推行的混改和员工持股等预留了空间。

大庸古城开业+黔张常铁路开通+外延并购，2018 年有望迎来业绩拐点。 2019 年，黔张常铁路计划开通， 建成后张家界到长沙 1 小时，到广州 4 小时，至上海 6 小时，至北京 7 小时，游客在途时间明显缩短，将极大增加省内沿线及外省客流，提升短途游及长途游的吸引力和游客重游率。此外，公司目前正在积极整合张家界周边成熟景区资源， 外延并购有望实现突破进展增厚业绩，大庸古城 2018 年 8 月计划开业，2019 年进入释放业绩期，为公司带来持续业绩支撑。公司预计大庸古城2018-2022 年项目达产目标：30%、60%、80%、90%、100%。达产后，营业收入达到 4.85 亿元、净利润 1.84 亿元。

投资建议与盈利预测： 公司短期业绩承压， 长期借“大庸古城”布局全域旅游、整合区域资源、更有效的激励手段和高铁开通等多重改善都有望提升公司业绩弹性。公司是张家界市国资控股唯一上市公司，市政府对集团未来发展给予极大支持，现任管理层战略思路清晰明确， 公司处于重要转折时期， 2018 年迎来业绩拐点。 小幅上调公司 2017-2019 年 EPS （摊薄） 为 0.20、0.20、0.27 元，PE（2017E）为 53 倍，维持“增持”评级。

风险提示：不可抗力风险、游客接待量低于预期风险

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