中国定制家具领导品牌： 公司主要从事全屋板式家具的个性化定制生产及销售、配套家居产品的销售，并向家居行业企业提供设计软件及信息化整体解决方案的设计、研发和技术服务。 2016 年，公司营收规模 40.26 亿元，同比增长 30.39%，归属于母公司净利润 2.56 亿元，同比增长 83.12%，业绩增速创近五年新高。近期， 公司公告限制性股票激励计划草案，激励对象包括中高层管理人员及技术人员， 高度绑定了公司与个人利益， 对公司长远健康发展具有积极作用。

行业具备多需求驱动因素，定制家具子行业成长性确定。 一方面，我国三四线房产市场去库存效果显着，一定程度上刺激了家具消费，另一方面，消费升级、旧房装修等同样拉动行业成长，未来国内家具行业逆势上涨趋势或将延续。 定制家具自 2000 年进入国内市场以来发展迅速， 在消费升级、个性化需求凸显、房屋空间利用需求提升等因素下， 定制家具将持续成为家具行业中的细分成长性子行业。 我们测算，到 2020 年，定制家具行业产值将达3,500 亿左右，三年 CAGR 超过 16%。

产能、渠道布局日臻完善，直营模式优势凸显。 产品端， 公司产品囊括卧室、书房、客厅、餐厅等多空间定制家具产品，真正实现了全屋板式家具定制。生产端， 公司已在业内树立了中国智造工业 4.0 示范标杆，高度信息化生产下，材料利用率在 90%以上。品牌端，“尚品宅配”、“维意定制” 双品牌通过差异化定位，集内部竞争与合作与一体， 两大品牌均已成为我国定制家具领域的知名品牌。渠道端，从收入占比来看，目前公司仍以直营店模式销售为主，直营模式下，公司整体单店效率与收入明显高于同业。未来公司在渠道端有两大发力空间，一是公司近年新增直营店效益仍在逐步释放，二是公司正加大加盟店下沉力度及终端覆盖广度，我们看好未来公司在经销模式上的持续突破。

打造 C2B+O2O 经营范式，构建高度差异化竞争壁垒。 公司前身为圆方软件， 2004 年，公司开启了家具产品的定制化商业模式转型，从过去的软件销售变为家具生产与销售的 C2B 商业模式，并实现了商业模式的颠覆创新。 公司 C2B 模式的核心在于消费者需求驱动，针对不同消费者个性化需求，可以通过大数据与云技术为消费者提供真正的一体化全屋设计方案。公司通过个性化的需求来创造附加值，全屋定制做高客单价，改变传统上成本与价格竞争手法，在同业中树立了独具优势的竞争壁垒。 在 C2B 模式、 强大的设计、服务、制造能力之上，公司通过新居网运营的网络商城和微信公众号搭建 O2O 营销平台，有效将线上客户引流至线下。公司以消费者需求驱动为中心的“C2B+O2O”商业模式不仅实现了消费者的深度个性化定制，同时设计、生产、销售、服务等环节的无缝连接使得公司整体运营更加通畅高效，公司商业模式具备高度差异化竞争壁垒。

估值和投资建议

我们预测公司 2017-2019 年完全摊薄后 EPS 为 3.16/4.21/5.79 元（三年CAGR35.4%）。 考虑到公司独特的商业模式下，直营店效益正不断加强，经销模式销售未来存在较大发力空间，同时公司 IPO 项目将进一步扩充产能、加密渠道布局，大家居全屋定制能力不断加强，我们给予公司 2017 年 PE为 45 倍，对应目标价 142 元/股，首次给予“增持”评级。

风险因素

原材料价格波动风险；市场竞争加剧风险；宏观经济波动风险。

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