投资要点：

    　　建材行业第一股，“防水牛”东方雨虹。东方雨虹是我国防水材料行业龙头，公司于2008年上市，2008-2019 年公司收入从7.12 亿元增长到181.54 亿元，涨幅超过24 倍，年均复合增速达到34%，归母净利润从0.44 亿元增长到20.66 亿元，涨幅超过45 倍，年均复合增速达到42%。上市至今（截至2021 年6 月29 日）公司市值从10.55 亿元增长到1384.43 亿元，涨幅超过130 倍，是建材行业中涨幅排名第一的绝对“tenbagger”。

    　　复盘“防水牛”，在逆境中变革，在变革中崛起。2021 年年初至今，房地产板块政策再一次全面升级，中央开始从购房者、房地产开发商、金融机构和地方政府实现全方位、全主体调控，叠加原料大幅涨价，引发市场对供应链企业的担忧。一方面，防水目前与地产相关收入仍主要聚焦在新开工，三道红线倒逼下，企业进入系统性补库存“停滞期“，为快速去杠杆投资强度优先往中后期施工倾斜，近期更是因为原材料涨价，进一步压制下游施工意愿；另一方面，集中供地背景下，房企全年拿地节奏后移，使得系统性新开工需求进入阶段性“真空期”；此外，地产资金趋紧及利润率收缩使其有进一步压榨供应链诉求，大概率影响上游企业未来三张表表现。我们认为，当下复盘，在逆境中变革，在变革中崛起的东方雨虹有利于厘清公司成长的核心驱动力。必须意识到，在雨虹崛起之初，地产商、建筑商对防水材料质量关注度不高，劣质防水产品凭借低价竞争获取相当的市场份额，国家重点工程项目和地产住宅项目渗漏水问题严重，竞争生态混乱，雨虹的崛起本质是我国防水行业格局重塑的过程，通过领先于行业诉求，长期坚持产品和服务的“A+“标准打造雨虹品牌，在引领下游需求标准持续提升的过程中，尽享主导者红利。我们复盘发现，雨虹之所以能在防水这个不起眼的行业持续壮大，核心在于其管理层的卓越决策力和执行力，公司通过战略变革和渠道变革，在每一个行业拐点处化危为机（如初创期、2011 年基建下行期、2018 年地产资金收紧阶段等），并逐步拉开和其他企业的差距，由龙头走向寡头。

    　　扩品类基础夯实，有望熨平长期成长之路。我们认为，在这一轮地产拐点下，对雨虹而言未尝不是进一步上台阶的契机。雨虹至今为止构建的护城河绝不局限于防水，坐拥建材行业最强的渠道和客户优势（大B、小B）、最大的仓促及物流，开启品类扩张之路可谓“水到渠成”，公司从单一的防水系统综合服务商向以民用建材、节能保温、非织造布、特种砂浆、建筑涂料、建筑修缮等业务为延伸的建筑建材系统服务商转型的过程中，盈利天花板将不断提升，有望再造一个雨虹。

    　　盈利预测及估值：我们预计公司2021-2023 年归母净利润分别为43.48 亿元、59.27 亿元、80.71 亿元，当前股价对应PE 分别为32 倍、23 倍、17 倍，与同属于建材优势子赛道龙头的坚朗五金、三棵树相比，估值仍具有性价比。考虑公司防水主业集中度提升进入正反馈阶段及扩品类业务的发力，我们给予公司“买入”评级。

    　　风险提示：防水新规落地低于预期，新开工下行，基建增速不及预期。

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