21H1 营收/归母净利同比+95%/+633%，维持“增持”评级公司8 月17 日发布半年报：21H1 营收/归母净利/扣非归母净利38.3/3.1/2.4亿元，同比+95%/+633%/+157%，扣非前高增主要系持有大自然家居（2083HK）股权公允价值变动收益0.4 亿元及理财产品收益0.2 亿元。21Q2 营收/归母净利/扣非归母净利24.6/2.1/1.7 亿元，同比+66%/+196%/+47%。我们认为公司C 端B 端加速布局下，业绩高增有望持续，上调收入及毛利率水平，预计21-23 年归母净利6.52/8.16/10.28 亿元（前值5.94/7.47/9.13亿元），可比公司21 年Wind 一致平均13xPE，考虑公司业绩弹性较高，给予21 年15xPE，目标价13.14 元（前值13.86 元），维持“增持”评级。

    21H1 增持裕丰汉唐，易装门店加速增长

    21H1 公司收购裕丰汉唐（未上市，下同）25%股权，持股比例达95%，持续加码工程业务。分业务看，21H1 公司装饰材料/成品家居业务收入同比+104%/+73%至29/8.5 亿元。成品家居收入中裕丰汉唐收入5.2 亿元（同比68.2%），扣除裕丰汉唐后成品家居收入同比+30.3%。21H1 公司装饰材料专卖店2318 家，较年初新增149 家，其中易装专卖店690 家，新增93家；家居专卖店771 家，较年初新增41 家，其中全屋定制专卖店301 家，地板木门专卖店470 家。21H1 公司毛利率17.4%，考虑运费同口径下同比-2.2pct，主要受部分原料涨价及汇率影响。

    21H1 规模效应带动期间费用率大幅降低，有息负债率显著下行21H1 公司期间费用率8.1%，考虑运费同口径下同比-4.6pct，主要系收入大幅增长致四项费用率均降低。其中销售/管理/研发/财务费用率分别为3.6%/3.2%/0.8%/0.5%，同比-2.1/-1.2/-0.2/-1.0pct（销售费用率为同口径对比）。21H1 公司计提股权激励费用2005.7 万元，剔除影响后管理费用同比+18.0%。21H1 公司财务费用3584.58 万元，同比-33.7%，主要系利息收入增加1286 万元。21H1 扣非归母净利率6.4%，同比+1.5pct；21Q2 为7.0%，同/环比-0.9/+1.8pct。2H1 有息负债率/资产负债率为20.22%/64.1%，同比-9.4/+2.2pct，主要系归还并购贷款导致长期借款同比-66.4%。

    21H1 现金流大幅转正，大宗整合加速推进

    21H1 公司应收项目占营收比例 /应付项目占营业成本比例同比分别+23.9/+1.2pct，应收占比提升主要系去年收购裕丰汉唐前应收基数较低导致。21H 公司经营净现金流1.7 亿元，同比+3.2 亿元，由负转正，主要系公司利润大幅增加导致。公司增持裕丰汉唐后自产比例进一步提升，并计划拓展产品品类至地板、木门品类，有望打造木制一体化供应商。

    风险提示：大宗收入增长低于预期，应收账款回收不及时。

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