配网节能业务助公司业绩实现稳步增长:公司发布 2017 年中报， 上半年实现营业收入 9.81 亿元，同比增长 48.45%，归属于母公司的净利润 1.10 亿元，同比增长 48.48%，归母扣非净利润为 1.08 亿元，同比增长 126.81%，经营性现金流净额 9750.02 万元， EPS 0.69 元（其中二季度实现收入 5.03 亿元，同比增长 38.57%，归属于母公司的净利润 0.55 亿元，同比增长 10.00%）。 2016 年 4 月，公司收购国网配网节能业务，该业务自 2016 年 4 月 23 日开始并表， 今年上半年收入和利润增长主要为配网节能业务并表时间的增加以及业绩放量的结果。

2017 年上半年综合毛利率 18.33%，同比上升 6.83 个 pct，环比上升 4.97 个pct，主要系新增了毛利率相对较高的配网节能业务；销售/管理/财务费用为 39.64/3696.81/1427.38 万元，比上年同期变动 0.00%/45.11%/352.41%，相应费率同比变动 0.04/-0.08/2.31 个 pct。其中财务费用率上升明显主要系新增贷款产生利息费用，增加了财务费用支出。

配网节能业务优秀盈利能力得到证实： 我们通过对公司 2016 年年报与 2017年相关报表大致测算可发现，公司配网节能业务的盈利水平超出了之前市场普遍预期的约 10~12%净利率，综合考虑公司不同期间费用与其余成本项的影响， 公司配网节能业务的实际净利润率可超 15%，甚至更好。 同时，我们统计了公司所有的公告订单，预计 2017 年上半年公司节能业务实现约 4.2 亿，该数值与公司披露全年节能业务计划实现 7.88 亿收入基本吻合。此外公司在年报中披露 2017 年其预计资本性项目投资计划 14.51 亿元，其中节能业务14 亿元。

2017 年首单配网节能改造订单公布，全年订单仍旧充足： 近期公司公告拟与湖北电力签署配网节能改造合同， 将为湖北电力配电网实施提高电能质量及综合节能改造， 合同总额约 5.54 亿元，公司预计投资额为 3.14 亿元。项目建设期约 6 个月， 项目验收后公司将以节电量效益及增供效益作为收入（ 节电量效益： 节电量×电价； 增供效益： 增供电量×购售电差价）， 收费期限为 7 年。基于此项目已投资 3.14 亿，我们预计公司全年还剩余投资计划 11.37 亿元，有望带动合计超 25 亿节能合同。

输配电价准许成本望纳入节能改造资产，国网表态积极支持： 国网近期召开发布会表示将加快输配电价改革， 已卓有成效。输配电价的定价方式=准许成本+准许收益+价内税金， 我们认为配网节能改造等设备资产望纳入准许成本，因此地方电网有足够动力进行相关改造。 同时，目前多省市的输配电价办法中都表示，“若实际线损值低于核定值，这部分收益由电网企业和电力用户共享”，因此电网节能改造降低线损的需求迫切，公司望充分受益。 同时夏季用电高峰到来,对电网的运行能力考验加大,减少配网线损,提升输配电销量大势所趋,公司相关业务广受青睐.

与国网节能服务公司共成长，增量混改形成新看点： 公司股东国网节能服务公司承诺五年内解除国网旗下与公司配网节能业务的同业竞争，公司望与国网节能服务公司共同发展成长。同时我们认为公司作为国网节能服务公司目前唯一上市资本平台，未来有望响应国网在增量配电领域放开投资的号召，发展混合所有制，放大国有资本功能，形成新看点。

投资建议： 我们预计在首单配网节能改造订单落地后,后续还会有订单陆续签署。公司中报业绩亮眼并再次证明其配网节能业务突出的盈利能力，面对广阔的节能改造业务市场，我们持续看好稀缺的股东背景为公司带来的促进作用。同时未来国网的混改预期为公司拓展更多业务提供可能，持续推荐。我们预计公司 2017-2019 年 EPS 分别为 1.38/1.85/2.40 元。买入评级，目标价 55.6 元。

风险提示： 配网节能业务拓展不及预期，配网投资不及预期。

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