事件：公司发布201 7年半年度报告，201 7年上半年实现营业收入653，68万元，同比增长28.61%：归母净利润1 5，447万元，同比增长129.42%。

维生素大幅提价促业绩高增长：公司20 1 7年上半年归母净利润大幅增长的原因主要是维生素产品提价带来的收益，而这轮提价始于环保收紧后供给端的收紧。20 1 7年以来，随着环保部门加大对京津冀周边地区的督查力度，多个原料药生产大省也被列为重点督查对象。不少企业因环保不达标被限产或停产，减少了维生素的供应，从而导致维生素的快速涨价。相应地，公司维生素产品的平均毛利率由2016年上半年的34.1 3%飙升至58.04%。同时，由于维生素供应的减少，下游企业大量补库存，反过来又刺激了维生素销售额的增长，导致20 1 7年二季度公司营业收入同比增长51.57%，环比增长28.67%。目前维生素的产能主要在中国，海外市场的竞争压力相对较小，毛利率也更高，因此公司近年来积极拓展国际市场，销往国外的产品比重逐年增长，20 1 6年开始海外的销售额超过了国内，今年上半年差距进一步拉大，这也是引起毛利率增高的一个因素。

皮革化学品业务影响驱小：公司的另一个业务板块――皮革化学品201 7年上半年的销售额同比维持稳定，但由于市场竞争加剧等原因，毛利率同比下降了6个百分点。皮革化学品近年来对公司利润贡献的比重越来越小，201 7年上半年仅为5.40%，对公司的业绩影响不大，预计未来会进一步缩小。受益于本轮维生素提价，公司今年的归母净利润同比增幅预计超过100%。

环保监管不断加强，维生素价格有望持续坚挺：公司目前的维生素系列产品主要是维生素B1、维生素B3（烟酰胺和烟酸）、维生素K3和维生素B5（泛酸钙）。根据Wind数据，(1)维生素B1的价格自2014年二季度开始进入增长周期，本轮价格的强势增长已维持了3年，超高速增长的阶段已过，目前价格增速有所放缓；(2)维生素B3的价格此前几年间始终处于低位，201 6年四季度至201 7年一季度末价格处于增长期，20 1 7年二季度开始趋于稳定。公司目前维生素B3的产能是5000吨，在建的产能有1 3000吨，即将投产。由于公司一次性向市场注入大量的维生素B3供应量，预计未来维生素B3价格将会有所回调；(3)维生素K3的价格自20 1 6年二季度末达到历史低点后一直高速上涨，目前增速有所放缓，但仍处于增长周期； (4)维生素B5的价格自2016年以来总体趋于快速增长，目前已达到500元／千克，是历史低点的10倍。公司的5000吨维生素B5生产线即将投产。目前市场上总产能在27000吨左右，随着公司产能的注入，预计维生素B5的价格会有所下降。总体来看，公司主要的几种维生素产品的价格目前均处于上行周期，虽然公司维生素B3和B5产能的释放会对市场价格带来一些负面影响，但现在正处于国家严格控制环境污染的时期，未来环保政策也将持续收紧，导致一些污水、废气等处理能力弱的小企业无法生存，因此即使未来维生素的价格出现回落，也有望保持在较高水平，对公司来说是长期利好。

投资建议：我们预测公司2017年至2019年每股收益分别为0.73、0.92和0.96元。综合考虑目前投资偏好，我们维持公司买入一A评级，6个月目标价为18.25元，相当于2017年25倍的市盈率。

风险提示：环保风险，市场竞争加剧，维生素价格波动。

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