2017 年上半年公司实现营业收入 38.52 亿元，同比增长 78.84%；实现归母净利润 3.39 亿元，同比增长 51.5%，符合预期。 上半年扣非后净利润 2.55 亿，同比增长 26.6%。一季度公司营收 15.38 亿元，同比增长 51.50％，净利润 0.83 亿元，同比增长 90.85％；二季度营收 23.15亿元，同比增长 103.23％，环比增长 50.5％，净利润 2.56 亿元，同比增长 52.14％，环比增长 208.4％。上半年锂电池材料业务贡献 2.65 亿利润，其中正极材料贡献 2.3 亿利润，为主要利润来源。预计下半年公司正极材料依然维持高盈利水平，且出货量下半年将环比提升；随下半年旺季来临，公司电解液出货量有望大幅提升，且高价库存影响减小，有望扭亏为盈；新能源汽车业务逐步成熟，亏损幅度有望缩窄。

上半年锂电材料业绩大幅攀升，正极龙头优势越发显着。 1）锂电池材料业务营收 29.11 亿元，同比增长 57.43%，实现利润 2.65 亿元，同比增长 92.66％：其中， 正极材料业务为业绩增长支点，贡献公司净利润的 67％，上半年实现销售量 9880 吨，同比增加 20.92%，营收额为 21.10 亿元，同比上升 90.65%， 净利润 2.28 亿元，同比上升166.67%，主要原因系原材料钴涨价导致正极材料价格大幅提高，从而提高盈利水平（且部分受益于低价钴库存），且公司产能规模继续扩大，高端新产品销量增长等带来的持续增长； 负极材料利润稳定增长，上半年实现销售量 1.5 万 吨，同比上升 50.82%，营收 6.85 亿元，同比上升 25.07%， 净利润 0.45 亿元，同比上升 10.31%， 净利润的增上半年锂电材料业绩大幅攀升，正极龙头优势越发显着。 1）锂电池材料业务营收 29.11 亿元，同比增长 57.43%，实现利润 2.65 亿元，同比增长 92.66％：其中， 正极材料业务为业绩增长支点，贡献公司净利润的 67％，上半年实现销售量 9880 吨，同比增加 20.92%，营收额为 21.10 亿元，同比上升 90.65%， 净利润 2.28 亿元，同比上升166.67%，主要原因系原材料钴涨价导致正极材料价格大幅提高，从而提高盈利水平（且部分受益于低价钴库存），且公司产能规模继续扩大，高端新产品销量增长等带来的持续增长； 负极材料利润稳定增长，上半年实现销售量 1.5 万 吨，同比上升 50.82%，营收 6.85 亿元，同比上升 25.07%， 净利润 0.45 亿元，同比上升 10.31%， 净利润的增

费用率有所下降，维持较高盈利水平。 2017 年上半年公司毛利率 25.2%，下降 3 个百分点， 营业外收入 1.1 亿，同比增加 9%，其中出售厂房贡献0.6 亿。上半年净利率 10.2％，下降 0.5 个百分点。上半年公司费用同比增长 46.23%至 6.65 亿元，费用率下降 3.85 个百分点至 17.26%。其中，由于销售规模扩大，销售费用、管理费用分别同比增长 47.98%、 41.56%至 2亿元、 3.79 亿元（管理费用提升来自于职工薪酬和研发费用增加）， 但费用率分别下降 1.08、 2.59 个百分点至 5.19%、 9.83%； 公司财务费用为 0.86亿元，同比增加 65.61％，主要系公司融资金额增加所致，财务费用率2.24％，下降 0.2 个百分点。上半年借款规模增加，流动性有所降低。报告期末公司存货 18.1 亿，较年初增加 50%，系锂电材料原料涨价导致库存价值增加。 上半年公司应收账款为 25.8 亿，较年初增加 43%，系正极材料价格上涨所致。预收账款 1.03 亿，同比下滑 22%。现金流方面，公司经营活动净现金流为-2.62亿元，同比增加 2.6 亿；由于公司加大产能建设，资本开支 4.45 亿，投资活动净现金流为-6.1 亿；因此，公司加大借款规模，筹资活动净现金流为8.96 亿，报告期末公司短期借款余额为 30.9 亿，较年初增加 12.9 亿，长期借款 2.2 亿，与年初基本持平，期末公司账面现金为 26.8 亿，较年初增加 10%，基本维持稳定。

钴维持高价+产品结构升级，下半年仍可维持较高盈利水平，且受下游需求拉动，预计出货量环比增长 30%以上。 公司正极材料现有产能已达 3.3万吨/年，在建产能 1.5 万吨/年，是全球最的正极产商，企业不断调整产品和客户结构以适应市场需求，高电压钴酸锂和 532/622 三元占比提升。另外公司产品技术、成本控制方面优势显着，盈利能力进一步提升， 上半年公司正极材料近 1 万吨，预计钴酸锂占比 60%，三元正比 40%。下半年看，一方面上游原材料价格坚挺，碳酸锂上半年价格小幅上涨至 15 万以上，三季度有上扬趋势，钴价高位维持依然看涨，原料价格上涨将带动正极材料价格上调，为公司正极材料高盈利提供保障。 另一方面，下半年物流车加速回暖，乘用车预计仍可保持良好增速，新能源车整体销量高速增长可期，预计下半年三元需求量环比可增长 30%以上，将有力拉动公司正极业务。同时，公司加强与洛阳钼业合作，锁定上游原材料。

原材料价格上涨推动负极涨价，龙头企业受益。 上半年由于需求较淡，行业内人造石墨降价 10%左右到 4-5 万/吨，从 6 月开始，特别是 7 月初，人造石墨原材料国产针状焦价格上涨 3 倍以上（成本上涨 1.8 万/吨），未来一年针状焦供给都将偏紧另外人造石墨三季度环比需求增 50%以上，价格上涨势在必行。杉杉作是全球最大人造石墨产商，价格上涨动力强， 7 月初公司部分产品价格已上调，业绩具备一定的业绩弹性，且杉杉下半年预计新增销量大，去年价格基数高，涨价幅度有望覆盖成本上涨的同时带来超额收益。 且上半年公司以 2.4 亿收购湖州创亚 100%股权，新增 1 万吨产能，实力进一步增强。

盈利预测与投资评级： 我们预计 2017-2019 年归属母公司股东净利润为7.32 亿元、 9.04 亿元、 11.23 亿元，增速 121.6%/23.5%/24.2%， EPS 为0.65/0.81/1.00 元，对应 PE为 29x/24x/19x。考虑到公司为锂电池材料龙头，已形成新能源产业链上下游双闭环，随着新能源汽车持续发展，锂电池材料需求不断增加，再加上近期钴价持续上涨，我们给以目标价 24.3 元, 对应 2018 年 30x，给以“买入”评级。

风险提示： 国家对新能源车政策支持不及预期，新能源车销量下降；公司产销不达预期；钴价下滑导致正极材料价格下滑。

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