出境游行业结构性复苏，龙头收入和利润双双高增长

上市公司发布2017年半年报，符合我们预期：上半年实现营业收入34.05亿元（同比+30.84%），归属于上市公司股东净利润1.34亿元（+136.11%），主要原因是转让嘉兴股权份额获得一次性收益0.58亿元；扣除非经常性损益后净利润为0.74亿元（+20.74%）。公司收入和业绩增长主要原因是出境游行业结构性复苏，上市公司通过促销、拓展批发等业务驱动收入快速增长。

旅游业务收入均高增长，毛利率基本保持稳定

1）旅游业务：批发收入5.76亿元（同比+73.49%），毛利率同比提高0.27pct至5.84%；零售收入19.64亿元（同比+18.97%），毛利率同比提高0.58pct至16.33%；企业会奖业务收入3.81亿元（同比+62.52%），毛利率同比下降3.19pct至13.17%；极地邮轮业务约占全国份额31.86%。2）配餐业务：航空配餐及服务收入4亿元（同比+22.97%），毛利率同比下降3.91pct至41.38%；铁路配餐及服务收入0.76亿元（同比+46.57%），毛利率同比提高4.31pct至57.55%。销售费用率和管理费用率分别同比下降了0.58pct和0.59pct，财务费用率同比提高了0.38pct，主要是因为财务成本提升。

出境游龙头，背靠集团资源，产业地位持续提升

旅行社组织出境游行业受益于消费升级，居民首次出境参团渗透率提升，长期高景气。短期受地缘政治影响，呈现出结构性复苏，上半年欧洲在低基数上恢复性增长，根据各国旅游局数据，欧洲客流增长约为30%左右；日本、泰国在高基数上客流保持个位数小幅增长。出境游结构性发展过程中，目的地综合布局的龙头公司受益，市场份额有望加速提升。上市公司背靠大股东海航海内外航空等资源，积极拓展业务条线，“一带一路”产品，加大新奇特产品和家庭游产品研发力度，拓展全系列邮轮产品，市占率有望进一步扩大。

出境游空间广阔，公司资源、零售优势突出，维持“买入”评级

凯撒旅游出境游零售业务具有较强品牌美誉度，登陆资本市场加快产业链布局，背靠大股东海航集团海内外丰富的航空、酒店、金融、线上渠道等资源，产业地位日益提升。定增尚未过会，不考虑摊薄影响，预计17/18/19年EPS为0.42/0.49/0.61元/股，对应PE分别为30.51/26.10/21.04倍。考虑出境游行业整体处于高成长周期，公司业绩将呈现确定性高增长，长期看好公司和集团在旅游产业布局。考虑到当前旅行社（中信）行业平均PE32.76倍，公司作为行业龙头给予2018年目标PE33-35倍，下调目标价至16.17-17.15元，维持“买入”评级。

风险提示：国外安全事故风险；政策风险。

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