事件：

8 月 23 日，凯撒旅游公布 2017 年半年度报告。 2017 年上半年，公司实现营业收入 34.05 亿元/增长 30.84%；归属净利润 1.34 亿元/增长 136.11%；扣非后归属净利润 0.74 亿元/增长 20.74%；基本每股收益 0.1674 元/增长 136.11%。与此前业绩预告相一致，符合市场预期。

Q2 实现营业收入 17.85亿元/增长 30.00%；归属净利润 1.11亿元/增长 172.92%；扣非后归属净利润 0.50 亿元/增长 16.28%。

评论：

1、 收入增长超越行业，出境游业务爆发+投资收益带动整体业绩大增。 在出境游行业增速放缓的背景下，公司上半年收入增长 31%，表现强于行业整体水平，龙头优势显现，归属净利润增长 136%，一方面是因为旅行社子公司业绩大增，另一方面是因为出售所持基金份额获得约 6000 万元的投资收益。扣非后归属净利润增长 21%，略低于预期，主要因航空配餐业务毛利率下滑及财务费用增加所致，其核心业务出境游旅行社利润增势强劲。

2、 出境游批发、会奖业务爆发，零售业务稳步增长，出境游业务利润大增。 上半年中国公民出境旅游达 6,203 万人次，同比增长 5%，增速较去年同期基本持平。公司通过加强资源整合与产品研发、减少买断式库存、控制成本费用等措施积极应对，公司出境游业务实现收入 29.2 亿元/增长 31.74%，净利润 0.69 亿元/增长 89.38%，增速强劲。其中，零售业务实现收入 19.64 亿元/增长 18.97%，批发业务实现收入 5.76 亿元/增长 73.49%，企业会奖业务实现收入 3.81 亿元/增长 62.52%，零售和批发业务毛利率有所提升，会奖业务毛利率下滑。

3、 资源整合再发力，深入“一带一路”拓展成长空间。 欧洲是公司的传统主力市场，上半年公司与马耳他政府签署了为期 3 年的合作推广协议，并与北欧旅游局、汉堡旅游局签署三方战略合作协议，正式发布“北欧+北德”系列产品。除巩固优势资源外，公司加大对“一带一路”沿线旅游资源的挖掘，上半年全新开拓哈萨克斯坦、吉尔吉斯坦、乌兹别克斯坦、土库曼斯坦、阿曼、塞尔维亚、白俄罗斯等目的地，有望与现有欧洲线路对接，丰富产品组合。

4、 产品研发成果丰硕，新兴业态初具规模。 目前公司产品总数量达到 1 万余种，通过“新奇高特”系列产品与幸福私家团系列产品的研发，有效降低库存风险，显着提升收益与口碑。邮轮产品市占率继续走高，上半年，公司极地邮轮业务约占全国市场份额的 31.86%。体育旅游业态初具规模，公司成为平昌冬奥会中国大陆地区独家票务代理及中国奥委会、中国体育代表团接待服务类供应商；完成国内首个 NBA 总决赛观战之旅产品的操作；成功签约成为美国国家橄榄球联盟（NFL）年度冠军总决赛（超级碗）。此外，公司决定试水国内游与入境游，为长期发展打开新思路。

5、 配餐业务表现稳健，竞争加剧导致毛利率略有下滑。 上半年，公司配餐业务稳步扩张，实现收入 4.76 亿元，同比增长 26.19%，毛利率下降 2.42pct 至 43.95%，主要原因是航空配餐行业竞争加剧。航空配餐新增承接了呼和浩特出发的 4 条线路、鄂尔多斯出发的 13 条线路，兰州出发的 4 条线路，北京―西雅图、北京―底特律等线路，服务航空公司增至 66 家；铁路配餐新承接了 7 条线路各站餐饮服务标的，保障境内动车线路增至 52 条。

6、 销售管理费用控制良好，财务费用增长较快。 上半年，公司整体毛利率下降 0.94pct，主要由企业会奖与航空配餐业务毛利率下滑拖累，但净利率受销售管理费用率降低、投资收益的影响，上升 1.85pct。其中，销售费用率下降 0.58pct，管理费用率下降 0.59pct，销售管理费用控制良好，财务费用率上升 0.38pct，主要因为新发行了公司债导致利息支出增加，同时也产生部分汇兑损失。

7、 投资建议： 当前国内出境游市场景气度一般，但公司业绩增速明显高于同行，龙头优势显现。我们认为，国内出境游市场空间仍然广阔，行业长期成长趋势确定，公司作为龙头企业未来将持续受益于行业扩张，对出境游全产业链的整合也有望带来利润率的提升。暂不考虑最新增发的摊薄，我们预计 17-19 年的每股收益预测为 0.43/0.52/0.67元， PE 估值为 30x/25x/19x，上调至“强烈推荐-A”投资评级。

8、风险因素： 国外旅游目的地环境恶化；汇率波动。

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