受多因素影响，近几年收入和利润均略有下滑 公司营业收入和净利润增长在 2013 年达到高峰后， 2014 年后持续出现下滑。分析其原因，主要是受以下几方面因素影响：一是省内市占率已经很高（约40%-50%）， 继续提升难度大， 省外地产酒盛行，省外拓展难度相对较大；二是 2015 年底对销售组织结构和产品结构的调整，内部人员适应和经销商对销售政策的适应有个过程，导致短期内略有波动；三是结算方式调整，费用投入直接抵扣收入，从而影响收入数字的表现。此外， 在净利润方面还受两个因素影响：一是公司品牌推广和渠道费用的增加；二是由于中酒网对价和国际补贴税率下降，财务收益下滑。

为增进公司业绩，公司实施多品类多元化发展 公司为实现业绩较好的增长，前期实现了多品类多元化业务的发展。如 2013 年 11月，公司收购美国 Sundown 公司葡萄酒资产。在美国主要与美国

大经销商 Terlato 公司合作， 2016 年已经在全美 50 个州上市。 在国内，葡萄酒业务，在西北地区主要依靠青青稞酒现有的白酒销售团队和白酒销售渠道实现销售。在深圳，公司成立了独立的公司，负责马克斯威葡萄酒全国市场（西北地区以外）的运营； 2015 年公司还收购了中酒网，由于互联网电子商务竞争激烈，市场投入大，前期一直处于亏损状态（2015 年亏损 4163 万， 2017 年半年度亏损 1575万），目前已经连续 2 年减亏； 公司在西藏设有子公司，由于藏民喜欢喝低度青稞酒， 2017 年公司又推出了热巴青稞酒。此外，公司还与劲酒、奇正公司联手推出了纳曲青稞酒。 目前公司盈利还主要来自于酒类业务，未来酒类业务中的新品类热巴羌酒、纳曲青稞酒和葡萄酒，以及“中酒云图”有望带来新的盈利增长点。

省外西北地区是重点，其他外围市场进行选择性大商合作 公司在省内市场实行全覆盖策略，产品覆盖全价位、全区域。 在青海以外的西北市场，重点是甘肃、内蒙、宁夏、新疆等区域，实行“全控价值终端”的业务模式，通过厂家主导，掌握核心终端和核心消费者，打造西北根据地市场； 在西北以外全国市场，有选择性的与业内大型经销商合作，这些名酒经销商也希望引入有特色的产品去培育，公司非常看好这些地区的大商合作。外围市场大商合作，目前主要是河南郑州、深圳、浙江商源合作。

公司产品中高低端定位清晰，省外大商合作主推“有机金宝”和“高原纯净”两个品牌 从产品定位来看，公司目前主要品牌为“天佑德、八大作坊、互助、世义德”。其中天佑德是全国品牌，零售价位大部分在 100 元以上；互助是作为天佑德品牌的补充，主要在西北市场销售，零售价位大部分在 100 元以下；八大作坊是青海本地品牌，定位是高端商务消费（零售价位在 150 元以上），世义德是散酒专属品牌。小黑（零售价 25 元以上， 125ML），定位中高端。而省外大商合作主要是推有机金宝（零售价定位 300-400 多元）、高原纯净（零售价定位 150 元左右）两个品牌。总体而言，公司产品定位中高端层次清晰，省内省外区隔度高。盈利预测和投资评级： 首次给予“中性”评级 预测公司 2017/18/19年 EPS 分别为 0.36/0.42/0.51 元，对应 2017/18/19 年 PE 为 51.87/44.41/36.08 倍。鉴于目前估值相对较高，首次给予“中性”评级

风险提示： 1）西北地区市场开拓难度大； 2）省外大商合作不达预期； 3）葡萄酒业务、新品类青稞酒不达预期； 4）中酒网亏损扩大；5）食品安全。

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