事项：

    　　密尔克卫公告，公司 拟发行可转换公司债，募资总额不超过12.41亿元，募集资金将用于外延并购与若干项目建设。

    　　国信交运观点：公司本次可转债募投项目对应8 个，包含了外延并购与自身项目建设，主要对应化工品物流项目，项目的投资回报率除运力系统提升外，均在10%以上，落在12-32%区间，从项目建设周期来看，时间长短那不一定，短则17 个月，周期最长的为57 个月。照此推算，预计本次募投项目将在2023 年开始为公司创造利润，新增项目将源源不断至2027 年。按照项目计划达产后的总体收益，所有项目完全达产后，将带来新增收入12.2 亿元，利润总额1.89 亿元。项目基本位于华东与华南地区。4）风险提示：公司产能扩张进度不及预期；下游需求低于预期。5）投资建议：维持 “买入”评级。我们认为公司短期正在经历业务边界的扩张，从化工品物流走向集物流与交易于一身的交付型公司。

    　　但就短期而言，化工品交易的建设、国际海运运价的高企对公司当前的表观利润率难免有所影响，但公司在扩张上的行动力依旧较强。我们维持公司2021-2023 年4.3 亿、5.7 亿、7.7 亿盈利预测不变，公司当前市值对应2022 年业绩预测为32x，维持买入评级。

    　　评论：

    　　七大拟投入项目，助力长期成长

    　　公司本次可转债募投项目对应8 个项目（含补充流动资金），其中外延并购一项：以1.96 亿元对价收购上海市化工物品汽车运输有限公司100%股权；其余项目为自身项目建设，我们整理表格如下。从中可以看到：

    　　1） 单个项目的投资体量整体较大，自有资金与本次募集资金共用；2） 从投资回报率（项目建设达产后利润总额/项目投资总额）来看，项目的投资回报率除运力系统提升外，均在10%以上，落在12-32%区间，运力系统提升项目的回报率相对较低，我们认为有可能是该项目收益难以经济测算为原因导致；

    　　3） 从项目建设周期来看，时间长短那不一定，短则17 个月，周期最长的为57 个月。照此推算，预计本次募投项目将在2023 年开始为公司创造利润，新增项目将源源不断至2027 年。按照项目计划达产后的总体收益，所有项目完全达产后，将带来新增收入12.2 亿元，利润总额1.89 亿元；4） 区域上看，本次项目的主要投用区域依然是华东与华南等经济发达以及化工需求周转较快的地区。

    　　募投项目以危化品物流项目为主，着眼长期成长公司本次的可转债募投项目着眼长期，且大部分项目为危化品物流主业的进一步延伸，为远期的成长奠定了坚实基础。公司当前为化工品物流与分销业务双主业，对分销业务的探索是加强化工品交付能力的一环，与物流业务存在协同效应，公司半年报亦有提及，化工交易对物流业务的装载率等是有正面作用的，但当前公司的交易业务整体规模尚不算大，我们认为随着交易业务的体量扩张，对物流业务的拉动、物流成本的摊薄、二者的协同效应将会更加明显。

    　　投资建议

    　　维持 “买入”评级。我们认为公司短期正在经历业务边界的扩张，从化工品物流走向集物流与交易于一身的交付型公司。但就短期而言，化工品交易的建设、国际海运运价的高企对公司当前的表观利润率难免有所影响，但公司在扩张上的行动力依旧较强。我们维持公司2021-2023 年4.3 亿、5.7 亿、7.7 亿盈利预测不变，公司当前市值对应2022 年业绩预测为32x，维持买入评级。

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