传统卫浴产品代工起家，立足整装卫浴开启新征程公司传统业务为通过OEM/ODM以及自身独特的TMS模式向国际知名卫浴品牌摩恩、科勒、贝朗等供应卫浴产品。在装配式装修前景向好下，公司于2015 年开始筹备进军定制整装卫浴事业，2016 年收购有巢氏正式切入整装卫浴行业，2018 年更名为“海鸥住工”，成为业内少数产品链涵盖“水龙头等卫浴产品加工→卫浴品牌产品→整装卫浴制造→酒店、住宅等终端客户”完整生产能力的企业之一。目前，公司已经拥有有巢氏以及福瑞达两大整装卫浴品牌，产品类型涵盖SMC、彩钢板、瓷砖型等低、中、高各类下游需求，未来市场空间广阔。

    　　多品类收购完善内装工业化，渠道融合助力公司快速扩张公司以整装卫浴为发展核心，近年来通过收购不断实现上下产业链延伸，目前拥有陶瓷类卫浴产品子公司四维卫浴、定制橱柜子公司雅科波罗、智能家居子公司珠海爱迪生等整装卫浴全产业链配套产品生产企业；同时公司远景致力于发展内装工业化，通过收购冠军建材60%股权融入瓷砖业务，拓展自身整装卫浴产品品类的同时延长大家居产业链，向内装一体化装配式进发。在全品类产业链布局下，公司资源整合也实现了渠道扩张，To B 的福瑞达、雅科波罗、To C 的有巢氏、四维卫浴共同发展，品类之间相互协同、渠道共享，渠道融合不断深化，助力公司快速扩张。

    　　前瞻性布局抢占先发优势，未来净利率存在上升空间在前瞻性的收并购下，公司率先在整装卫浴这条高速发展的赛道上形成卡位优势，未来全产业链的控制能力也将不断转化为成本优势，公司装配式整装卫浴龙头的地位将进一步稳固。同时，前瞻性布局也带来部分费用前置，2014 年-2020 年公司期间费用率平均为17.70%，未来随着收并购整合完成费用率存在下降空间；并且目前公司传统低毛利率产品占比较高，未来随着整装卫浴、智能家居等高毛利率业务放量，净利率存在进一步提升空间。

    　　投资建议：预计公司2021-2023 年净利润为1.81 亿、2.30 亿、3.14亿元，对应2021-2023 年动态市盈率为17.3、13.6、9.9 倍。考虑到公司的成长性，维持“买入”评级。

    　　风险提示：1）整装卫浴渗透率提升不及预期；2）精装修住宅新开工占比不及预期。

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