投资要点:

广州酒家保有以经营粤菜闻名、 素有“食在广州第一家”之美誉的广州大酒家,同时充分发挥品牌优势,发展食品制造业务。 其中食品制造为主要营业收入来源,历年来稳定占比在 75%左右。 利口福食品有限公司为旗下最大的食品制造公司,主营月饼、速冻食品、腊味、面包西点等系列 160 多个品种,其月饼是广式月饼的代表品牌,享有广泛的知名度。公司控股股东为广州市国资委,截止 2017 年 6 月持股比例高达 67.70%。

食品制造收入为主,公司逐步进行产品结构化的优化调整。 公司食品制造包括月饼、速冻和腊味食品等,其中月饼系列占比最大, 其季节性消费显著,导致多年来下半年营收占全年营收 70%左右。 为满足多样化经营的趋势,近年来公司大力发展速冻食品业务, 2016年销量同比增长 19.35%, 同时销售均价上涨 5.12%, 量价齐升带动营业收入增加,营收由 2011 年 10.84%提升至 2016 年占比 13.55%。 公司速冻食品主打广式点心,目前速冻食品市场上多以北方产品为主,产品的差异化有利于公司未来在市场扩张上取得先行优势。

募投项目有效解决产能瓶颈问题,线上线下同步发展。 此次公司通过 IPO 上市共募集资金6.15 亿元,计划共投资 5 个项目,主要运用于公司食品制造产能的扩建、电商销售平台的搭建以及餐饮酒店的建设。 2014-2016 年公司食品制造业产能利用率分别为 89.41%,94.32%和 105.54%,生产基地的建立将有效解决目前公司食品制造所面临的产能瓶颈问题。同时公司将在线下打造零售网络,线上搭建电商平台,多方式开拓销售渠道。

新店顺利渡过培育期,加码餐饮业务业绩。 公司餐饮业务主要提供粤菜和广式点心, 目前拥有 15 家直营店、 1 家参股经营店。 2012 年以来,政府出台限制“三公消费” 政策, 餐饮行业整体受到打压, 而广州酒家餐饮人均消费为 50~160 元, 属于大众餐饮消费, 因此近年来开始恢复增长。2017 年上半年公司餐饮业务板块营收 2.79 亿元,同比增长 29.99%,主要归功于新开门店顺利渡过培育期进入正常经营阶段,拉动餐饮业务板块增长。公司餐饮业务区域性较强,主要集中于广东地区。此次募投项目拟在广州、深圳开设 4 家餐饮店,其中在深圳开设 2 家, 公司对于外市的拓展已提上日程, 为未来向省外发展打下基础。

盈利预测与投资建议: 为解决业绩的季节性影响,近年来公司向速冻、腊味方向积极拓展,此次募投项目将解决公司产能的瓶颈问题,同时将加强线上线下联动销售的能力。预计2017-2018 年 EPS 分别为 0.76/0.90/1.06 元,对应 PE 分别为 25/21/18 倍。公司食品制造业务贡献的利润约占总体的 80%,采用分部估值法, 2018 年餐饮部分给予 30 倍 PE(可比公司全聚德 2018 年 PE 为 33 倍),食品制造业务给予行业平均 24 倍 PE,得出公司 2018年公司的合理 PE 估值约为 25 倍,对应目标价 22.5 元。首次覆盖,给予“增持”评级。

风险提示: 食品安全风险;餐饮店铺在外市的推进中受到当地品牌的竞争,培育期加长

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