公司布局光伏产业链“ 微笑曲线” 高价值量的两端, 上游布局多晶硅料环节,能源成本优势显著,前三季度毛利率超 45%,产能规模居全球第四、全国第二。下游布局光伏电站 EPC 工程承包、电站转让和运营,公司已连续两年荣获光伏 EPC 工程规模全球第一。另外, 中游布局逆变器、组件市场,紧握下游用户需求,产业链协同效果明显。我们认为未来光伏行业持续维持高景气度,新能源业务放量将持续贡献公司业绩增长。

公司变压器业务稳居全国龙头,并在特高压交流变压器、 直流换流器招标中占据最高份额。发改委、能源局印发 《解决弃水弃风弃光问题实施方案》,目标 2020 年有效解决三弃现象为目标,我们认为特高压是解决三弃现象的有效手段,同时国网公司也在大力推进特高压的建设。我们预计未来两年招标量应该基本维持在直流 2 条、 交流 1 条的规模,特高压的持续推进能够稳定支撑公司的业绩。

经过近二十年的市场开拓,公司对外工程实力逐步加强, 为一带一路沿线多个国家提供了包括输变电、火电及新能在内的成套项目总包服务。 一带

路沿线国家人均年用电量远低于全球平均水平,电力需求增长空间巨大。公司地处新疆,长期跟踪一带一路沿线国家输变电项目,在政策力度强化下有望持续获得订单,中长期成为公司主要的利润增量。

我们预计 2018 年原材料价格下跌的概率较大,变压器及电缆产品毛利率水平有望提升;随着弃风弃光率改善明显,装机规模不断增加,行业景气度持续回升。 同时,一带一路和新能源的发展是国家意志的战略方向,预计未来公司估值伴随主题和行业发展预期溢价有望持续提升。

投资建议: 公司五年历史估值区间为 13.89 倍~37.12 倍,五年平均估值为19.77 倍,十年平均估值为 22.93 倍。我们预计 2017~2019 年公司实现 EPS分别为 0.67、 0.75 和 0.83 元,估值分别为 14.62 倍、 13.01 倍和 11.78 倍,与历史估值波动区间比较,处在相对底部的位置,具备充分的安全边际。

风险提示: 新能源发展不及预期、 特高压建设低于预期、 一带一路政策推进不及预期、 系统性风险。

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