乌镇区域休闲游市场地位显著,当地融资能力较强

桐乡财政局 11 月对乌镇旅游给予 7.97 亿补助,将用于乌镇互联网大会相关基础设施建设,提高商务会议接待能力。补助与长期资产相关, 具体项目仍待与政府确认,在资产折旧方面对公司长期业绩有正向影响。 9 月乌镇旅游 12 亿竞得景区周边地块,已支付完毕,所获 7.97 亿补贴已到账 5.97亿,补偿部分现金流影响。互联网大会对桐乡意义重大,乌镇在当地有较强融资能力, 通过自有现金流和融资能力可自行解决后续项目建设资金。

古北仍有较大提升空间

古北 17 年国庆期间客流下滑明显,受到不利天气及十九大开会期间外地人进京困难等综合因素影响。 11 月份古北客流增速恢复前期水平(前三季度古北客流同比增 17.07%), 但因淡季基数小,绝对额贡献有限。 后续古北两大方向仍待提升: 1)古北地处北方,最大挑战来自冬季气温低,影响淡季客流。开发冬季项目吸引淡季游客对古北意义重大。 2) 古北主要客源来自周边,乌镇客源已面向全国,提升中远程游客占比有助打开新成长空间。

国内景区项目丰富,公司外延输出有望落地

全国各地方政府储备丰富景区项目资源,包括大型商业综合体、度假酒店、特色小镇等多种类型,市场规模较大。单个项目背景及资源禀赋不同,对于资金、品牌、管理的诉求不尽相同。目前公司旗下有陈向宏团队、红奇旅游产业投资基金两大团队负责景区项目外延输出,双方对于景区项目各有侧重, 内部尚未形成竞争关系。 考虑资源禀赋差异及客户体验,景区管理难以做到完全复制,多数景区项目尚在投入和初期培育期,如何发展仍需经营者不断探索研究。 公司并未将未来发展方向界定在轻资产模式,会尝试多种可能,同时已储备人才队伍,若新项目落地,可实现管理输出。

各业务板块协同效应初现,彰显综合实力

地方政府发展旅游项目有长远规划, 往往衍生度假、观光、体育、康养、展会等综合需求,公司旗下景区、会展、旅行社、酒店业务具备联动效应,可实现资源互补, 比如会展业务板块能开展旅游策划、 会展运营、 场馆管理等多项业务;景区板块具备丰富景区管理经验; 旅行社积累流量, 形成口碑,多业务联动,彰显中青旅品牌综合实力,形成落地新项目最大优势。

两大古镇具增长潜力,股权划转将落地,维持“买入”评级

伴随景区配套设施完善、 接待能力增强,两大古镇仍有较大增长空间;产业投资基金已备案,外延输出有望落地。据新浪财经,公司将无偿划拨给中国光大集团,尚未有官方批文。控制权变更带来资源整合、项目落地加速、机制改善预期,有望赋予成长新动能。因旅行社减亏幅度、 古北客流增长略低于预期,原预测 17-19 年净利润 6.07/6.95/8.16 亿,略向下调至5.78/6.74/7.77 亿, 对应 17-19 年 PE 分别为 25/21/18 倍,参考可比公司18 年平均 PE25 倍,给予 18 年 PE24-26 倍, 维持原目标价和买入评级。

风险提示:客流增速不达预期;控制权变更进展不达预期;外延不达预期

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