业绩简评

    公司于2 月10 日公布四季度营收15.8 亿美元，环比增长12%，同比增长61%。毛利率35%及净利率34%皆略优于市场预期。公司预期2022 年一季度营收18.2-18.5 亿美元，环比增长15-17%，优于其他晶圆代工同业近10个点，优于市场预期近16 个点，毛利率提高到36-38%，也高于市场预期近3-5 个点。

    经营分析

    增长超预期，获利超行业：虽然中芯国际今年被列入美国实体清单，扩产屡屡受限，但2021 年39%营收同比增长仍优于台积电及联电的25-26%，2022 年营收增长有可能再超同业近10 个点，我们归因于: 1) 由于8”及12”

    成熟制程工艺产能短缺所带动的18% 的年度价格上涨，vs.台积电的9%及联电的14%；2）中芯8”今年营收增长28%， 明显优于台积电的18%，而12”成熟制程同比营收增长55%，大幅优于资本开支及产能扩充严重错配的台积电 （在12”成熟制程只有3%同比营收增长）；3）跟华虹一样，中芯大幅受惠于国产芯片替代，四季度大陆及香港客户营收占比同比增加近12 个点达68.3%，营收同比增长近倍。

    投资建议

    归因于营收获利超预期，我们调升2021/2022 净利润 30%/6%到人民币109.6 亿元/144 亿元，但公司A 股因之前估值偏高修正，目前交易在2021/2022E/2023E 较为合理的37x/28x/26x PE, PB 达3.7/3.3/2.9x，我们决定将中芯从“增持”改为“买入”评级，但目标价维持在77 元人民币。

    风险提示

    美国商务部对中芯国际技术，设备，材料，耗材扩大封锁而停产的风险，今年因疫情趋缓而影响在家五机 (笔电，Chromebook, 平板, LCD/OLED TV，大尺寸手机) 需求的风险，同业积极扩充40/28nm的风险。

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