业绩稳健增长，高分红高股息，首次覆盖给予“增持”评级公司在沪港两地上市，在 A、 H 股高速公路板块中，总市值分列第二、第一（ 2018 年 1 月 12 日收盘价）。公司拥有苏南地区优质公路资产， 收费公路主业稳健增长。公司新建 4 个公路项目， 项目建成后将有力支撑中长期盈利增长。房地产板块进入业绩释放期， 将为盈利增添向上弹性。 公司一贯维持高分红政策，高股息具备较强吸引力。首次覆盖 “增持”评级， 目标价 11.0-11.7 元。

连接长三角腹地， 收费公路主业稳健增长

公司核心路产位于经济发达的江苏省长江以南地区， 资产质地优良。 盈利主要来自收费公路，旗下公路的平均客、货车流量比例约为 75:25（ 2016年报）。客车的增长主要受消费升级驱动， 增速比较稳定。货车的增长受益于经济增长与治超政策，弹性较客车更大。公路货运自 2016 年四季度开始复苏，由于货车的收费更高，货车增速高利好毛利率改善。新建公路项目开工在即，预计 2017-2020 年资本开支较高

收费公路终有到期日，公路企业的发展来自于项目的扩展。 公司新建 4 个公路项目， 总投资约 209 亿元，占公司总资产的 54.4%（ 2017 年中报）；资本金出资预计约 50 亿元， 占公司净资产的 21.2%（ 按持股比例和 40%的资本金比例计算）。 项目建成后，公司权益里程规模将提升 9.6%。由于总投资规模较大，我们预计： 1） 现金流： 2017-2020 年的资本开支较高，短期现金流受影响； 2） 盈利端：因财务费用资本化，建设期对公司净利润的影响不大； 3） 时点：由于前景最好、投资规模最大的五峰山项目要到2020 年通车，我们预计新路产大幅贡献盈利的时点要到 2021 年及以后。房地产板块业绩释放， 服务区盘活资产锦上添花

房地产项目集中交付，为 2018-2019 年盈利增添向上弹性。公司房地产业务主要分布于南京、镇江、苏州、昆山四市。据 2017 年中报，预收售楼款期末值已达 7.86 亿元，根据一年左右交房周期判断， 预售款预计于 2017下半年至 2018 年结转为收入。按 2016 年房地产业务毛利率 33.43%计算，待结转的预售款对应约 2.63 亿元毛利润。公司积极推进高速公路服务区经营模式改革， 尝试自主经营和“外包+监管”两种模式， 为业绩锦上添花。高分红高股息，首次覆盖给予“增持”评级， 目标价区间 11.0-11.7 元公司维持高分红政策，过去 10 年平均分红率高达 76.4%， 每股股息复合增速约 5.0%。 2018/1/12 收盘价对应 2017E 预测每股分红的股息率为4.76%。 我们给予目标价 11.0-11.7 元， 基于： 1） PB 估值法：公司在2015-2017 年的 PB 中枢为 2.09 倍，考虑公司因新建公路，资产负债率将上升，带动 PB 小幅上行，我们在 2.09 倍 PB 基础上给予 10%溢价，即基于 2.3x 2018PB，估算目标价 11.7 元；2）DCF 估值法：基于 WACC=6.27%以及保守的增长假设， 测算目标价为 11.0 元。 首次覆盖 “增持”评级。

风险提示：长三角经济下滑、 车流量增速低于预期、 房地产销售低于预期。

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