核心观点：

    　　杭氧股份发布2021 年年度报告，实现营业收入118.78 亿元，同比增长18.53%；归母净利润11.94 亿元，同比增长41.6%。其中，设备销售业务实现营业收入48.27 亿元，同比增长12.37%，气体业务实现营业收入66.16 亿元，同比增长22.05%。

    　　盈利能力实现提升，气体业务为利润增量的主要贡献来源。2021 年，公司毛利率为24.64%，同比提升1.96 个百分点，其中设备制造业务的毛利率为23.29%，毛利率水平基本与上年同期持平，气体业务毛利率26.17%，同比上升3.9 个百分点。从毛利的绝对贡献来看，公司整体毛利提升28.77%，其中设备制造业务毛利同比增长11.38%，气体业务毛利同比增长43.43%。

    　　气体项目大幅增长，有望未来成为公司业绩增长的主要力量。近年来公司在气体领域的市场认可度和综合竞争力大幅提升，根据年报，公司21 年气体投资团队主动出击拼抢市场，市场开拓能力项目谈判能力均有较大提升。公司新签订了玉昆钢铁、裕龙石化、湖北晋控等供气项目，气体投资项目新增制氧规模为约64 万m3/h，创历年新高。在特种气体方面，青岛杭氧电子气项目完成一期建设，二期高纯氮设备正在建设中，并加快推进医用氧、食品级氮等取证工作。设备订单规模同样维持在高位，根据年报，21 年公司累计新订空分设备合同 62.4 亿元，石化设备全年累计订货6 亿元。

    　　盈利预测与投资建议：我们预计公司2022-2024 年EPS 分别为1.36/1.67/ 2.03 元/股，给予公司22 年归母净利润30 倍PE 估值，对应合理价值40.68 元/股，维持“买入”评级。

    　　风险提示：市场竞争风险；环保政策风险；子公司不断增加的管控风险。

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