21 年扣非归母净利同比+19.4%，维持“增持”评级3 月30 日公司发布21 年年报，2021 年实现营收/归母净利/扣非归母净利10704/276/261 亿元，同比+10.2%/+9.7%/+19.4%。归母净利略低于我们预期（285 亿），系收入回暖低于预期所致。公司21Q4 新签订单迎来拐点，增速由负转正，有望继续受益稳增长， 预计公司22-24 年归母净利312/351/393 亿元（前值22-23 年324/368 亿元）。可比公司22 年Wind 一致预期均值6.9xPE，考虑公司业务结构相对传统，利润增长弹性或低于可比公司，给予22 年5.8xPE，维持目标价7.26 元，维持“增持”评级。

    21Q4 单季扣非后净利同比+41%，整体毛利率小幅提升21Q1/Q2/Q3/Q4 单季度收入同比51%/1%/0%/6%， 归母净利同比81%/-19%/15%/1%，扣非归母净利同比81%/-22%/15%/41%，Q4 受益稳增长，收入迎来拐点，归母净利由于非经常性损益（公允价值变动、投资收益、赔偿支出等）同比减少19 亿导致增速较低，扣非归母净利则显著增长。

    21 年基建/房地产开发/工程设备与零部件制造/勘察设计与咨询服务营收同比9.4%/1.9%/3.3%/8.8% ， 毛利率8.4%/22.2%/21.6%/28.3% ， 同比+0.1/-1.0/+2.8/-3.4pct。基建收入及毛利率均提升，系稳增长加码及高毛利率公路/市政工程业务增多。21 年整体毛利率同比+0.04pct 至10.2%。

    21 年期间费用率同比下行，扣非归母净利率同比改善21 年公司期间费用率5.5%，同比-0.1pct，其中销售/管理/研发/财务费用率同比+0.06/-0.05/+0.07/-0.17pct，公司营销及研发投入增多导致销售和研发费用率提升，金融资产模式基础设施投资项目投资规模扩大利息收入增加20 亿，使得财务费用同比-25.3%。2021 年公司非经常性损益占收入比例同比-0.2pct 至0.15%，扣非净利率同比+0.2pct 至2.4%。21 年底资产负债率/有息负债率同比-4.0/+1.6pct 至73.7%/21.9%。全年经营性现金净流入131亿元，同比少流入179 亿元，主要系金融资产模式基建项目投资增加、土储增加等原因导致，收、付现比分别为109%/104%，同比+1.9/+4.0pct。

    Q4 新签订单迎来拐点，激励计划增添国企活力2021 年公司新签合同2.73 万亿元，同比+4.7%，21Q4 单季度新签合同1.26万亿元，同比+0.9%，较Q3 增速提高11.5pct，稳增长下迎来拐点。全年基建新签同比+10.7%，其中铁路/公路/市政同比+22.0%/-27.9%/+19.0%，21Q4 基建新签同比+9.9%，铁路/公路/市政同比+32.9%/-34.5%/+17.9%，铁路及市政贡献主要增量。公司于2 月25 日完成限制性股票首次授予，向697 人授予/预留1.71/0.2 亿股，占当前总股本0.77%，授予价格3.55 元。

    风险提示：基建投资增速放缓，地产调控升级，毛利率提升持续性不及预期。

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