快乐购(300413)

公司拟收购芒果系核心资产，构建新媒体全产业链： 快乐购作为 A股首家上市的家庭电视购物公司，实际控制人为湖南台，公司拟以115.51 亿元作价（全部以发行股份的方式支付）收购同一实控人下的快乐阳光、芒果互娱、天娱传媒、芒果影视、芒果娱乐 5 家公司 100%股权，未来将搭建新媒体全产业链，包括平台运营、互动娱乐内容制作及电子商务等业务，5 家标的公司 2017-2020 年合计业绩承诺分别为 5.22亿、 8.75 亿、 10.94 亿及 14.95 亿元，承诺业绩复合增速 42.01%，本次预案构成重大资产重组。

互联网时代，媒介的 SP 功能被分割为入口与垂直服务。在互联网技术的推动下，把握用户的入口与提高细分服务的垂直服务方分工明确。当某个互联网产品在某一单极达到一定用户量级时，即成为平台；流量时代已结束，从盈利的角度来看，平台必须从泛娱乐属性向媒体属性转换，即锁定主导用户来构建内容溢价能力，中长期来看，构建基于分享、点播的版权交易。

芒果 TV 的优势在于其差异化主导用户。湖南广电在湖南卫视已形成独特发展模式的背景下，尝试进行传统媒体与新媒体的融合，于 2014年正式推出“芒果 TV”视频平台且实行“独播战略”，我们认为芒果TV 与其他视频平台的区别在于芒果 TV 较为顺利的承接了湖南广电的用户群体：芒果 TV 定位目标人群的三大要素为年轻、女性、都市，对应了湖南台“年轻化”、“娱乐化”的品牌定位及年轻女性的用户特性，芒果 TV 借势已积累了 4300-4600 万的日活跃用户数，相较竞争对手，建立起了差异化的主导用户。

基于主导用户，芒果 TV 有望率先建立起内容溢价能力。 湖南卫视广告收入较高的原因主要系其内容溢价能力： 1） 2011-2016 年湖南卫视广告收入逐年上升，从 2012 年的 53 亿元上升至 2016 年的 110.25 亿元，远高于其余一线卫视，甚至高于多个一线卫视广告收入之和； 2）湖南卫视广告收入逐年上涨的原因主要系湖南广电通过制定精准满足用户需求的内容锁定目标用户，使得广告主可以实现广告的精准投放； 3）随着移动互联网的快速发展，广告主投放广告趋向于精准传播，媒体受众与目标受众的契合度成为广告主选择营销工具的主要依据，芒果TV 在其差异化主导用户基础上，提供主导用户所偏好的内容，进而有望获得内容溢价能力。

以芒果 TV 为核心，打造影、艺、游全产业链运营： 芒果系核心资产经过多年发展，五家标的公司已覆盖“内容生产―平台运营―衍生开发”全产业链运营。主要以芒果 TV 的互联网视频平台为核心，以用户需求为出发点进行内容生产与衍生品开发，从影视剧、综艺、艺人经纪、游戏等多方面完善产业链。优质的内容制作能力与丰富的版权库储备成为五家公司业绩增长的主要驱动力。

投资建议： 公司为 A 股首家上市的家庭电视购物公司，现拟收购实际控制人湖南广电旗下的芒果系核心资产，资产核心为芒果 TV 视频平台，由于芒果 TV 所具备的媒体生态属性使得其拥有较强的内容溢价能力，未来发展空间较大。预计公司 2017-2019 年净利润分别为 0.71 亿、0.73 亿、 0.70 亿元，若收购成功，则 2018-2020 年备考净利润为 9.48亿、 11.64 亿、 15.73 亿元，对应的备考 EPS 0.96 元、 1.18 元、 1.59元，对应当前股价 PE 为 33、 26、 20 倍。考虑到公司拟收购的标的资产具有稀缺性且成长性高，我们给予 2018 年倍目标 40 倍 PE，对应目标价 38.4 元。首次覆盖，给予“买入-A”评级。

风险提示： 重大资产重组失败、平台竞争恶化等风险。

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