事件：近日，广汽集团发布3 月产销快报，3 月汽车产销分别为227,574 辆、227,471 辆，同比分别增长24.44%、30.66%，点评如下：

    一季度销量同比大幅增长：为了便于分析判断公司一季度经营业绩，我们以季度销量数据进行分析。广汽集团2022Q1 实现汽车销量60.8 万辆，同比大幅增长22.5%，环比（2021Q4，下同）微降6.5%。

    自主板块表现：1）量：广汽自主（埃安+传祺）2021Q1 实现销售13.5万辆，同比47.2%，环比微降6.5%。广汽乘用车（传祺）2021Q1 实现销售90448 辆，同比增长21.8%，环比下降12.2%。广汽埃安2021Q1销售44874 辆，同比增长154.9%，环比微增7.8%。即销量端实现同比高增长，环比2021Q4 相对持平。2）车型结构：新车型、中高端车型占比提升将更有利于改善经营业绩。按照我们估算的车型销量数据，我们判断，传祺品牌2022Q1 影豹、全新第二代GS8，GS4/GS4 plus、M8 和M6 的销量占比明显高于2021Q1，但与2021Q4 占比相当。即车型结构上，同比明显改善，环比基本持平。3）2022Q1 综合毛利率的方向判断：

    毛利率与单车均价、单车成本直接相关，而单车成本包括单车固定成本和单车可变成本。广汽集团2022Q1 销量同比大幅增长无疑将使单车固定成本下降（规模效应）。当前原材料的不断上涨又导致单车可变成本的提升，会冲减一部分规模效应。但是我们认为，与2021Q1 的毛利率（5.55%）相比，2022Q1 自主板块销量同比大幅增长47.2%，规模效应将占主导作用。我们判断2022Q1 的综合毛利率将有望明显高于去年同期。与2021Q4毛利率（10.3%）相比，2022Q1 销量规模、车型结构环比基本相当，因此单车固定成本变化不大。考虑四季度通常是集中计提经销商返点等因素，2022Q1 单车均价环比将有提升。因此，我们判断公司2022Q1 毛利率或好于2021Q4。

    合资板块表现：1）量：广汽丰田2022Q1 实现销量24.7 万辆，同比增长23.4%，环比增长1.0%；广汽本田2022Q1 实现销量21.2 万辆，同比增长16.7%，环比下降8.2%；广汽三菱同比下降34.5%，环比下降55.9%；广菲克同比下降75.5%。四家合资公司2022Q1 合计同比增长16.5%，环比微降6.4%。2）两田的高质量增长，带动盈利能力的持续提升：广丰的三大旗舰车型2022Q1 占比为44.6%，去年同期仅为31.4%。2022Q1 混动占比22.5%。广汽本田3 月产销辆迎来大幅回升，广本今年也将进入新产品投放期，如缤智换代、皓影换代以及全新SUV 等。

    大自主板块经营改善已在路上：公司大自主板块主要由广汽乘用车（传祺品牌）、广汽埃安（目前已经完成研产销一体化的资产重组）、广汽集团的研究院分公司及相关的行政管理部门构成。其中研究院承担了主要研发投入和支出，属于成本中心。公司有较高的固定成本及支出，2021 年折旧+摊销+减值合计65.07 亿元。因此，销量的提升将是公司自主板块经营改善的大前提。

    从2021 年以来，公司传祺和埃安品牌持续发力，新车型销量表现亮眼，如传 祺影豹、第二代GS8、M8、M6、aion S、aion Y 等，2022 年仍将持续推出EMKOO、M8 换代、影豹HEV、Aion Y plus 等重磅车型。我们预计，2022年传祺有望冲击40 万+销量（2021 销售32.4 万辆），埃安有望冲击30 万销量（2021 年销售12 万辆）目标，公司大自主改善已在路上。

    公司盈利预测及投资评级：我们看好公司自主板块改善前景，以及合资板块的增长提速。我们预计公司2022-2024 年净利润分别为120.3、153.7 和184.3亿元，对应EPS 为1.15、1.47 和1.76 元。按2022 年4 月7 日A、H 收盘价，广汽A股PE 分别为10、8 和6 倍，广汽H 股PE 分别为5、4 和3 倍，维持广汽A和广汽H 股的“强烈推荐”评级。

    风险提示：行业需求低迷、公司新车型不及预期、新能源汽车发展不及预期，原材料价格上涨超预期。

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