超市场预期的点 1：当前市场担忧培育钻石终端价格下滑传导至上游制造企业，但我们认为HPHT 法合成毛坯由于技术差异长期处于价格错配状态，未来修复空间广阔。即使在终端价格下行的悲观预期下，上游企业仍能通过大克拉产品结构优化及合成工艺迭代提升均价。

    　　超市场预期的点 2：由于军工业务特殊性，市场对于中兵红箭的关注度偏低，但我们认为军工业务存在亏损底部，且军品定价机制改革有望实现公司盈利能力修复。对比培育钻石与天然钻石行业特征，从产品属性、行业空间与格局、产业链环节等三大维度出发，我们判断拥有核心技术的头部制造商极易形成持久的护城河，形成垄断格局收获超额利润。当前培育钻合成技术龙头中南钻石行业地位稳固，对于HPHT 法毛坯更具话语权。

    　　民品业务：引领行业定价，扩产实力充足。1）研发实力强劲，HPHT 合成技术领先：截至2021H1 整体研发费用投入达1.38 亿元，超可比同业总和，研发人员1559 人，占总员工比例18.82%，可生产30 克拉无色钻石毛坯与20 克拉彩钻毛坯。2）超硬材料产能世界第一：经我们推测2020年中兵红箭金刚石单晶产量达48.45 亿克拉，培育钻产能超100 万克拉，整体产销量实力稳居行业第一。3）上游关系稳定，账面资金充足：公司上下游合作关系稳定，截至21Q3 总流动资产达89.15 亿元，其中货币资金52 亿元，兼具扩产动力与实力。我们预计至2023 年超硬材料营收规模达46.74 亿元，占总营收比重达44.4%，板块毛利率有望提升至54.5%。

    　　军工业务：采购政策改革，盈利弹性释放。军品采购政策有成本加成法向目标加成法转变可有效提升企业降本增效意识，释放业绩与盈利弹性。集团旗下子公司银河动力、红宇专汽高度受益，止损迹象明显，我们预计特种装备与专用汽车业务未来营收增长稳健，盈利能力持续修复，至2023年特种装备与专用汽车毛利率分别达17.5%/7.3%。

    　　盈利预测与投资建议：公司为技术领先的超硬材料制造龙头，人造金刚石等民品受益确定，军品盈利修复未来可期，是A 股市场不可被忽视的“钻石”。预计公司2021-2023 年分别实现营业收入75.14/87.94/105.20 亿元，归母净利润4.72/9.29/14.13 亿元，对应EPS0.34/0.67/1.01 元每股。

    　　综合可比同业整体估值，给予公司2022 年目标价26.80 元，对应PE40X，首次覆盖并给予“买入”评级。

    　　风险提示：下游需求不及预期，产能扩张不及预期，行业竞争加剧，技术迭代不及预期。

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