事件：

1月22日，公司公告收到“13价肺炎球菌多糖结合疫苗”《Ⅲ期临床试验报告》，Ⅲ期临床试验报告显示，临床试验结果全面达到预设目标，目前已具备了申请新药生产的必备条件。

主要观点：

1．13价肺炎临床试验报告完成，具备申报生产条件，预计将于近期申报

公司公告收到“13价肺炎球菌多糖结合疫苗”《Ⅲ期临床试验报告》，Ⅲ期临床试验报告显示，临床试验结果全面达到预设目标，目前已具备了申请新药生产的必备条件。公司13价肺炎自15年4月获得临床批件，16年4月进入临床III期，17年12月6日完成揭盲工作进入统计分析阶段，此次临床试验报告的完成，也标志着临床试验工作已圆满完成，我们预计公司将于近期申报生产。申报生产之后还需要经过技术审评、临床试验注册现场核查、生产现场检查等环节，根据当前对创新药的审评速度以及国内13价肺炎的短缺情况，我们预计最终获批时间在18年底到19年初的时间。

2、临床试验结果全面达到预设目标。

13价肺炎结合疫苗疫苗Ⅲ期临床试验采用随机、盲法、多中心、同类疫苗对照设计，Ⅲ期临床试验人群来自河北、河南、山西共6个临床现场，临床研究样本更具代表性。同辉瑞13价的临床设计相同，均采用辉瑞PCV7作为非劣效临床试验对照疫苗。Ⅲ期临床试验除2月龄人群外，完整纳入3月龄至5周岁人群，为该疫苗多年龄层免疫程序确定提供了充分的临床研究数据，同时也为上市后更广泛、更灵活的接种人群垫定了坚实的基础。同时在临床试验中，公司考虑到国内肺炎球菌流行病数据有限，相对于辉瑞PCV13增加了免疫前的对于免疫原性基线的观察，为更为客观、全面的免疫原性评价和分析提供了更为充分的临床研究数据，并为我国婴幼儿中肺炎球菌疾病流行病学提供了数据。从临床试验报告情况来看，临床试验结果全面达到预设目标。

3、13价全球疫苗销售之王，国内竞争格局好，潜在市场需求大

13价肺炎被称为全球“疫苗销售之王”。全球仅辉瑞一家生产，也是唯一一款用于全年龄组人群注射的肺炎疫苗，目前已进入全球100多个国家的免疫规划当中，是全球使用最为广泛的肺炎球菌多糖结合疫苗。16年全球销售57亿美元，位列全球重磅产品第十位。

国内目前主要有三种肺炎疫苗：7价肺炎球菌结合疫苗（15年注册证到期后，未获再注册）、13价肺炎球菌结合疫苗以及23价肺炎球菌多糖疫苗（用于2岁以上儿童、易感人群以及65周岁以上老人）。13价肺炎球菌结合疫苗2016年全球销售额为57亿美元，是当之无愧的重磅药物，国内于16年11月获得CFDA批准，用于6周龄至15月龄婴幼儿预防使用，通过批签发查询，17年3月份已有批签发数据，17年3月、4月、8月以及11月的批签发数据分别为8.27万支、15.47万支、23.80万支以及24.01万支，批签发量较少各地严重缺货，供不应求。

13价肺炎结合疫苗竞争格局良好：国内申报企业进度来看，申报企业较少，竞争格局良好，沃森生物处于领先地位，其他厂家民海生物目前在临床III期阶段，北京科兴和成都安特金都在临床相对早期阶段。

相比进口产品优势明显：

接种程序。辉瑞在国内接种程序是2/4/6月龄各接种一针，12-15月再加强一针，对于超过6月龄的儿童无法进行接种。相比之下沃森生物临床设计上更加灵活，6周-6月龄接种4针，7-11月龄总接种3针，12-23月龄总接种2针，24-5周岁接种1针，接种程序更加灵活，适龄人群也更广。

销售能力。沃森体外实杰的销售能力要远强于辉瑞目前的销售团队，辉瑞自7价沛儿再注册到期后，已解散了原先的销售队伍，目前还在重新组建中。

产能问题。辉瑞全球供应订单紧张，对中国供应量有限，也是目前国内市场断货的原因之一，沃森自身产能优势明显，目前产能在1500-2000万剂左右，未来供应中国市场的同时，也会开拓国际市场。

13价肺炎销售有望超预期，国内市场潜力巨大。进入生物药大产品大时代，尤其是对于放量极快的疫苗品种，单产品的销售将会打破市场对传统药物的市场预期。对标目前销售火爆的EV71疫苗，已经由三家生产企业，昆明所、北京科兴以及武汉所生产销售。根据目前的批签发量来看17年全年已经达到1492万支，如果加上科兴去年批签发库存，对应中标价格168-188元/支，我们预计17年的实际销售额应该至少在25亿以上。而三家企业产品上市时间分别为16年3月，16年7月，17年4月，也就是说在不完整的第二个销售年度就已经达到了25亿以上的销售规模。而对于13价来说，目前辉瑞产品四针价格在2800元左右，我们预计未来公司上市后定价和进口不会有很大差别，若按单人份2800元，对于每年1800万的新生儿，接种率达到5%，销售收入就可达到25亿元，而公司实际的入组人群在6周龄-5周岁，未来市场潜力巨大，同时若考虑海外市场，将进一步贡献业绩增量。

4、短期大安事件不影响公司未来发展，多个品种打开未来爆发式成长空间

由于河北大安事件，公司对17年进行业绩修正，全年预计亏损5.33亿元-5.39亿元。我们认为17年经过赔偿和计提后相应的影响不会在18年-19年进行延续。未来大安采浆量即使仍未达到业绩承诺，按照14%的赔付责任，18年最多的赔偿金额我们预计应在6000万以内，未来对于18年的业绩可能会有部分影响，19年基本不受影响。未来公司的核心看点仍在13价肺炎等重磅品种为公司带来的业绩爆发性。

公司目前拥有多个重磅品种，除完成临床试验的13价肺炎结合疫苗外，23价肺炎多糖疫苗已经上市销售，未来国内市场起码在10亿规模以上；二价HPV处于临床III期收尾阶段，国内市场潜在需求人群巨大，大概率也将于19年内上市销售；曲妥珠、英夫利昔单抗、贝伐珠单抗处于临床III期进行中，进度远领先于其他企业，预计上市时间在2020年左右。未来任何一个品种上市，公司业绩都将产生爆发性成长，多品种公司未来增长极具想象空间。

根据公司目前的产品线进度情况，17年是低谷的终点更是业绩全面向好爆发成长的起点，短期大安事件不影响公司未来业绩和发展，18年随着23价肺炎多糖的全年销售业绩将大幅提高，19年公司将迎来“疫苗销售之王”13价肺炎结合疫苗和市场潜力空间巨大的二价HPV疫苗。

结论：

鉴于公司23价肺炎目前良好的销售情况，大产品大时代下13价肺炎和二价HPV19年上市销售的强烈预期，公司业绩未来业绩将产生爆发性成长，同时海外市场的增量也将进一步增厚公司业绩，预计公司17-19年净利润分别为-5.35亿元、1.48亿元以及12.27亿元，EPS分别为-0.39、0.10以及0.80元。给予公司“强烈推荐”评级。

风险提示：

重磅产品上市时间延后

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