事件：公司发布2021 年年度报告。报告期内，公司实现营收38.93亿元，同比增长20.98%；实现归母净利润2.35 亿元，同比降低23.44%；基本每股收益0.62 元/股。其中，公司第4 季度单季实现营收10.54 亿元，同比增长6.71%；实现归母净利润0.09 亿元，同比下降88.63%。

    能源和原材料成本上升，公司毛利率承压。报告期内，公司综合毛利率为27.66%，同比下降3.67%，其中，2021 年第4 季度单季毛利率为24.69%，同比下降1.91%，环比下降4.99%。公司毛利率有所下滑，主要是因为：2021 年，公司燃料动力成本、制造费用和原材料成本上升幅度较大，分别同比上升39.12%、36.07%和28.19%。

    费用率微增，净利率同比大幅降低。公司期间费用率为20.48%，同比增加0.25%。其中，销售费用率为8.29%，同比增加0.06%；管理费用率为7.38%，同比增加0.59%；财务费用率为0.52%，同比下降0.51%；研发费用率为4.29%，同比增加0.1%。净利率方面，报告期内公司净利率为6.11%，同比下降3.75%，其中，21Q4单季公司净利率为0.04%，同比下降8.42%，环比下降10.42%。

    多品类稳健成长，内外销协同发展。报告期内，公司卫生陶瓷/五金洁具/墙地砖/浴室柜/浴缸淋浴房/其他业务，分别实现营收19.35/ 6.56 / 5.95 / 2.76 / 1.42 / 2.34 亿元，分别同比增长15.57% / 22.05%/ 40.5% / 23.04% / 36.67% / 5.69%。其中，内销实现营收28.68 亿元，同比增长18.93%，占比74.73%；外销执行聚焦战略，逆势而上，截至2021 年末，公司获得美国、加拿大及欧洲等17 个国家和地区产品认证，5 个工厂认证，实现营收9.7 亿元，同比增长25.43%，占比25.27%。

    零售、整装渠道双轮驱动，多渠道赋能国内销售。零售渠道方面，公司通过加快专卖店建设和优化经销商体系，整合线上线下营销，提高市占率，实现营业收入20.02 亿元，同比增长25.77%，占比52.14%。2021 年，公司新开专卖店350 家，升级改造240 家，共拥有2,077 家境内专卖店，总面积39.98 万平方米，其中卫浴门店1,779 家，瓷砖门店298 家；整装渠道方面，2021 年，公司与点石家装、名匠整装、金煌装饰、业之峰装饰、方林装饰、今朝装饰等头部装企达成合作，未来有望持续成长。

    投资建议：公司研发实力优异，实现高产品力，并持续拓展渠道布局，优化零售渠道，加码整装渠道，具备较强核心竞争力，预计公司2022/23/24 年能够实现EPS 1.05 /1.26 /1.48 元/股，对应PE为9X / 7X / 6X，维持“推荐”评级。

    风险提示：经济增长不及预期的风险；市场竞争加剧的风险。

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