业绩回顾

    　　1Q22 业绩超出我们预期

    　　公司公布2021 年及1Q22 业绩：2021 年收入同增75%至247 亿元，归母净利润同增58%至8.4 亿元。1Q22 收入63 亿元，在高基数基础上同增40%，归母净利润同增36%至2.5 亿元，超出我们预期，主要得益于公司空海运业务及跨境电商物流业务增长超预期。

    　　2021 年空海运盈利能力显著提升，跨境电商物流业务量增长亮眼。海运/传统空运/跨电物流分别贡献49%/35%/19%的毛利增量。海运：业务量同比基本持平，收入同增143%，单位毛利同增120%至710 元/标箱。传统空运：业务量同增2.6%，收入同增20%至68 亿元，单位毛利同增46%至2,468 元/吨。跨电物流：2021 年跨电空运量同增长16.4%至6.18 万吨，跨电海铁量同增247%至3.4 万标箱（佳成国际全年跨境电商物流小包量同增118%至10.5 万吨，净利润同增26%至4,828 万元）；跨电物流2021 年收入同增99%至38 亿元，毛利同增48%至4.9 亿元。

    　　发展趋势

    　　1Q22 运价环比回落而公司净利润仍高增，展现出盈利韧性。1Q22 空运运价受淡季影响而环比回落，TAC Index 上海浦东出口空运指数环比/同比分别-26%/46%；海运运价环比基本持平，波罗的海货运指数环比/同比分别-2%/+125%。市场此前对高运价回落的风险尤为担心，但公司在1Q 运价环比回落的情况下，扣非归母净利润环比/同比增40%/39%；我们认为公司盈利高增长源于服务能力提升和客户结构优化。公司年报明确提出不靠运价差获取短期高收益，而是把市场价购置的运力作为产品要素融入全链条服务中去，依靠专业服务获取可持续收益。我们认为，伴随行业供需、运价回归常态，公司业务量有望恢复快速增长，伴随客户结构优化实现量利齐升。

    　　公司持续整合外部资源、完善产业链构建，2022 年有望实现放量。2022年以来，公司先后与中国邮政速递物流、东航物流与嘉诚国际开展战略合作，分别在万国邮联网络、航空干线运力及跨境进出口仓配三方面进行资源整合。据公司公告，其2022 年主要业务经营目标为：传统空运42 万吨、传统海运量135 万标箱、跨电空运11 万吨、佳成物流跨电小包17 万吨，分别同增19%/30%/78%/62%。

    　　盈利预测与估值

    　　公司1Q 业绩超预期，但考虑到国际形势不确定性增加，我们维持盈利预测不变； 当前股价对应2022/2023 年12.7 倍/10.8 倍市盈率。维持跑赢行业评级和17.80 元目标价，对应20.0 倍/17.0 倍2022/2023 年市盈率，较当前股价有57.4%的上行空间。

    　　风险

    　　中美贸易摩擦加剧，新冠疫情持续冲击，国际运输链扰动。

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