公司2021 年实现归母净利润6.20 亿，同比+189.6%，超过此前预告上限。公司作为预焙阳极龙头，传统业务将受益于自身产能的高确定性扩张和阳极行业利润的改善。在碳达峰背景下，公司有望充分利用甘肃丰厚的光伏资源、公司预焙阳极工艺的积累经验和石油焦集中/全球采购优势，建立新能源领域用碳材料的第二成长曲线。上调公司未来一年目标价至31.8 元（基于2022 年20xPE），维持“买入”评级。

    公司2021 年/2022 年Q1 归母净利润同比+189.6%/预计+27.7%~+36.8%，整体业绩如期大增。公司2021 年实现营业收入 94.58 亿元，同比+61.65%；归母净利润 6.20 亿元，同比+189.64%；实现扣非归母净利润6.14 亿元，同比+193.5%；利润超过此前业绩预告上限6 亿元。其中 2021 年Q4 实现归母净利润1.46 亿元，同比/环比+50.6%/-19.7%；实现扣非归母净利润1.44 亿元，同比/环比+714.9%/ +38.4%。此外，公司预计2022Q1 实现归母净利润1.40-1.50亿元，同比/环比+27.7%~+36.8%/+44.1~54.4%；预计实现扣非归母净利润1.40-1.50 亿元，同比/环比+25.8%~+34.8%/-2.52%~+4.45%。

    利润增长的主要因素：1）受益于建成产能满载运行，产量销量均创新高，2021年公司预焙阳极产量/销量206.87/202.49 万吨，同比+9.18%/+5.00%，其中出口 64.31 万吨，同比+11.55%；2）预焙阳极市场价格呈现持续上涨趋势，2021年12 月，月均价格指数为5232.87 元/吨，较年初3563.45 元/吨上涨46.85%；3）公司持续提高经营管理水平，在上游石油焦/煤沥青2021 年12 月的月均价格指数较年初上涨45.82%/73.19%的背景下，2021 年单位生产成本 0.32 万元/吨，同比上升 47.42%，带来 2021 年产品综合毛利率同比增加1.44pcts 至17.09%；4）研发投入持续促进技术升级，2021 年公司的销售费用/管理费用/财务费用/ 研发费用为0.48/1.82/1.60/1.38 亿元， 分别同比变动-3.39%/+28.73%/-6.84%/+52.54%。

    传统预焙阳极业务维持稳健增长，新能源领域提供碳材料的第二成长曲线。公司新建项目索通云铝 900kt/a 炭材料项目一期 600kt/a 于2021 年Q4 提前试生产，将于2022 年贡献利润。公司预计云铝二期30 万吨和豫恒35 万吨项目将于2022 年底建成投产。公司2021 年建成产能252 万吨，我们预计其2022 年将具备317 万吨产能，未来三年每年至少有60 万吨产能投放，至2025 年实现500 万吨产能，对应2021-2025 年CAGR 为24.2%。在“碳达峰、碳中和”背景下，公司结合自身优势，把握新能源领域重碳材料的发展机遇，拟建设5 万吨一体化锂电负极项目，将充分利用甘肃丰厚的光伏资源、公司预焙阳极工艺的积累经验和石油焦集中/全球采购优势，打造公司新的利润增长点。项目整体建设期1 年，我们预计将于2023 年开始给公司带来盈利贡献。

    风险因素：电解铝需求疲软；预焙阳极出口低于预期；在建项目开发进度缓慢；负极客户验证与导入不及预期。

    投资建议：公司作为预焙阳极龙头，受益于自身产能高确定性扩张和行业利润改善，在新能源领域寻求碳材料的第二成长曲线。考虑负极项目预计于2023 年建成并开始贡献利润，维持公司2022 年归母净利润预测为7.32 亿元，上调2023年预测至10.50 亿元（原预测9.18 亿元），新增2024 年预测为13.2 亿元，对应2022-2024 年EPS 预测为1.59/2.28/2.87 元。结合行业估值（截至2022 年4 月15 日，中国铝业、神火股份、云铝股份Wind 一致预期对应的2022 年平均PE 为7.9 倍）、公司成长性（中国铝业、神火股份、云铝股份Wind 一致预期对应2023 年的平均盈利增速10.1%，而我们预测公司2023 年盈利增速约43.4%）和新能源负极业务的导入，给予公司2022 年20xPE，上调公司未来一年目标价至31.8 元（原目标价为27.6 元）和“买入”评级。

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