事项：

    公司发布2022 年一季报，公司Q1 实现收入14.52 亿元，同增9.43%，归母净利润1.58 亿元，同降2.8%，实现扣非归母净利润1.5 亿元，同降 0.96%，与此前公布的业绩快报相符。现金流方面，22Q1 经营活动净现金流为2.29 亿元，同比+24.93%。

    评论：

    低基数下Q1 营收小幅提速，华东延续较快增长。在低基数基础上，1-2 月公司营收恢复至双位数增长，但受3 月起多地疫情反复拖累，整体Q1 收入同比增长9.43%，环比仍有提速。分区域来看，22Q1 华北/东北/华东/华中/西南/西北/ 华南分别实现营收3.33/6.08/3.89/0.42/1.83/1.07/1.19 亿元， 同比+5.5%/2.2%/33.6%/14.4%/4.6%/19.2%/11.1%，其中成熟市场东北地区多个城市封闭政策较为严格，需求复苏受阻有关，华东地区则延续快速增长，同时华东地区22Q1 相较于21 年同期新增经销商39 名，预计与新兴市场华东地区加速渠道渗透有关。

    成本压力加剧叠加费率上行，盈利能力承压。公司Q1 实现毛利率25.62%，同比-0.97pcts，推测一方面系面粉、油脂类原材料价格上涨，另一方面系原油上行致运输成本上涨所致。费用端，公司销售/管理/财务/研发费用率分别为8.45%/2.22%/0.13%/0.52%，同比-0.77/+0.22/+0.63/+0.32 pcts，整体费用率上行，主要系去年同期汇兑收益推高基数、今年借款利息及研发费用增加所致，叠加当期其他收益、公允价值变动收益贡献收敛等因素，公司净利率同比-1.37pcts至10.88%，盈利能力进一步承压。

    库存相对较轻、成本压力可控，年内经营韧劲较优。诚然，短期公司仍面临疫情反复致需求受损、成本上涨超预期的压力。但相较于其他大众品子行业，公司短保业务几无库存拖累，待疫情好转、返校/出行逐步恢复，需求回暖将较快传导至报表端；同时，公司于21Q4 分区域针对多种产品进行提价（综合提价幅度约为5%），且已对面粉等关键原材料锁价至22Q3，预计成本压力相对可控，故年内看，整体经营韧劲相对较优。节奏上，二季度提价效应逐步兑现，有望部分对冲疫情扰动、支撑营收实现正增，但盈利端或因运费/油脂成本上涨、产能利用率略有受损等因素而延续承压态势。而待下半年疫情好转、需求恢复，报表端有望加速改善。

    投资建议：下半年有望加速改善，全年稳增依然可期，维持“强推”评级。

    当前大众品板块普遍面临疫情反复、成本超预期上涨的双重压力，但公司短保库存较轻、成本压力可控，经营韧劲相对较优，待下半年需求好转，报表有望加速改善，全年稳增依然可期。中长期看，产能建设如期推进、新兴市场渠道加速渗透，全国化布局仍在推进，短保龙头地位持续夯实。我们给予22-24 年EPS 预测为0.89/1.04/1.22 元（前次预测为0.90/1.05/1.24 元），对应PE 估值为24/21/18 倍，维持目标价27 元及“强推”评级。

    风险提示：疫情影响加剧、市场竞争加剧、原材料大幅涨价、食品安全问题等。

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