业绩回顾

    　　2021 年业绩基本符合我们预期

    　　公司公布2021 年业绩：收入206.99 亿元，同比+151.9%；归母净利润33.4 亿元，对应每股盈利1.56 元，基本符合我们预期。其中四季度收入49.88 亿元，同比+88.0%，环比-13.5%；归母净利润5.66 亿元，同比+505.2%，环比-71.9%。

    　　公司预告2022Q1 盈利7.5 至8.5 亿元，同比+ 148%至+181%，扣非净利润5.6 至6.0 亿元，主要由于1）负极材料产销量和盈利同比增长；2）于2021 年2 月1 日起纳入合并范围的偏光片业务发展稳定并带来业绩贡献；3）公司于期内出售湖南永杉锂业有限公司100%股权取得相应投资收益。

    　　发展趋势

    　　引入战投构建客户优势，看好公司快充与硅基负极技术实力。公司公告宁波杉杉、问鼎投资、比亚迪、宁德新能源、昆仑资本拟对上海杉杉锂电增资，增资后公司对上海杉杉锂电的持股比例将由原来的89.99%变更为87.08%。我们认为此次引入战投有利于与下游大客户宁德、比亚迪等绑定，同时将深化与中石油合作，提升原料供应优势。从产能看，我们认为公司内蒙古一体化二期6 万吨产能（石墨化5.2 万吨）有望在今年逐渐释放，同时公司公告眉山项目20 万吨产能已经获得环评能评批复，项目建设加速，我们看好公司负极业务长期成长性；从盈利看，石墨化产能持续紧缺情况下，公司产品价格传导顺畅叠加未来石墨化自给率提升，我们看好公司保持高单吨盈利；从技术上看，公司在快充以及硅基负极方面积极布局，我们看好产品技术领先带来的销售溢价。

    　　偏光片产能扩张持续成长，无惧面板周期下行。从行业看，车载/在线办公等新场景不断拓展、面板大屏化趋势以及OLED 等新技术带来的替换需求将驱动行业长期成长；从产能看，公司公告韩国两条产线搬迁至广州并已试生产1，我们预计张家港两条新建产线与绵阳基地0.5 亿平方米产能有望有序建设投产。同时，我们认为伴随进口退税以及并购财务费用下降等利好，看好公司偏光片业务稳定增长。

    　　盈利预测与估值

    　　维持2022 年和2023 年盈利预测不变。当前股价对应2022/2023 年17.0倍/13.4 倍市盈率。维持跑赢行业评级，但由于市场对新能源材料估值中枢下行，我们下调目标价12.5%至35.00 元对应23.8 倍2022 年市盈率和18.9 倍2023 年市盈率，较当前股价有40.3%的上行空间。

    　　风险

    　　项目建设进度不及预期，竞争加剧，下游新能源汽车销售不及预期。

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