核心观点：

2017 全年公司实现总营收 55.92 亿元，同比+6.6%；归属净利润 36.68 亿，同比+21%，加权平均 ROE 约 25.23%，同比减少 15.92 个百分点。

未受行业通道业务放量影响，主动管理能力再提升

公司全年实现手续费及佣金收入 52.8 亿元，同比+17%，占营业总收入 94%，信托业务收入保持主导地位。期末受托资产规模 2326 亿元，同比减少 1%。主动管理信托业务规模占比 68%，较去年再提升 8 个百分点，实现信托报酬率 1.92%。整体未受 2017 年行业因通道业务冲量影响，公司仍保持主动管理占比与报酬率双提升。

固有业务板块拖累整体营收增长

公司实现利息净收入 1.26 亿元，同比减少 29%，利息支出增加主要为偿还信保基金的流动性支持及合并结构化主体导致；投资收益与公允价值变动收益合计 1.87 亿元，去年同期为 5.22 亿元，主要原因为估值方法变更后核算浮亏增加 1 亿元、及持有金融资产因市场波动产生浮亏。

高主动化战略不变，仍为行业优质标的

1）强主动管理信托业务为公司核心竞争力，公司定位信托业务为“实业投行”，专注发展 PE、权益类投资项目，信托资产投向实业与房地产占比分别为 64%与 24%，有力支持实体经济融资，并已布局生物医药、光伏电站等新领域。 2）固有业务积极布局多元金融，持股银行和保险公司、中信登等。 3）非公开发行优先股事宜正在推进，充足资本金与业务经验有利于公司更快调整，减小资管新规下业务冲击影响。 拟募资 68 亿元进一步补充资本金，完成后公司净资本将近 180 亿元，跻身行业前列。

投资建议

假设公司受托资产规模与主动管理占比保持平稳增长，费率不变， 暂不考虑非公开发行优先股对公司经营及净资产影响，预计 2018\2019 年公司归母净利润为 42.63\50.45 亿元，EPS 分别为 0.94\1.11 元每股。公司强资本实力与强主动管理能力在行业转型期具有核心竞争力，维持谨慎增持评级。

风险提示

影响公司经营因素包括宏观经济与行业景气度下行、资管新规落地严厉性超预期、行业竞争加剧、 受托规模增长不达预期、 存续项目爆发严重风险事件、二级市场波动剧烈等。

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