事件描述

    公司1 季度实现收入63.1 亿元，同比增长17%，归属净利润3.2 亿元，同比增长7%，扣非净利润同比增长9%。

    事件评论

    公司收入逆势增长，多品类起到强支撑。在地产行业高压及疫情扩大影响下，公司1 季度收入增长17%，彰显了公司一如既往的强竞争力，预计下半年收入增速会逐步加速。预计1 季度收入增长的主动驱动来自聚焦本地市场、属地专营的一体化公司和民建业务；预计地产直销收入呈下滑态势，统计局数据显示1 季度住宅新开工面积同比下降20%，同时3 月份疫情影响国内部分市场需求和运输，使得行业下行压力巨大。同时公司凭借优秀管理能力，拓宽并延长其成长赛道，作为建筑建材系统解决方案商，新产品的收入贡献不断增强，预计1 季度建筑涂料、保温、砂浆的收入增速均较快。

    盈利继续承压，费用下降和信用减值形成缓冲，预计毛利率将逐步筑底。公司1 季度毛利率约28.3%，同比下降4.6 个百分点，环比下降2 个百分点。1 季度全国沥青均价3639元/吨，同比增长22%，但公司基于适时的沥青屯库，使得1 季度原材料价格控制在低位，相较于同行毛利率压力较小。期间费率约19.1%，同比下降0.8 个百分点，主要是财务费率同比下降0.7 个百分点，1 季度股权激励摊销费用约6332 万元，同比增长181%，剔除股权激励摊销费用影响，预计归属业绩同比增长21%。此外，公司1 季度信用减值损失约1.7 亿元，同比减少1.3 亿元，或源于新增应收的减少；1 季度所得税率为23%，去年同期为26%，最终归属净利率同比下降0.5 个百分点。公司盈利能力当前处于底部，3月份原材料（沥青为主）出现大幅上涨，产品提价和结构优化缓解了很大部分压力，预计毛利率最低点或在2 季度，但单季度同比下降幅度在收敛。

    针对原材料屯库和付款增加，经营活动的现金流出增加。1 季度经营活动现金流净额为-48 亿元，较去年同期有所扩大，主要是原材料屯库和应付减少所致。从收入质量看，1 季度收现比为1.09，同比保持稳定，应收账款天数为131 天，同比增加18 天；从付款情况看，付现比为1.30，购买商品和劳务支付的现金约65 亿元，同比增长68%（核心是应付票据及应付账款环比去年底减少约13 亿元，存货环比增加约10 亿元，剔掉后与生产成本增加是相对匹配的），支付其他与经营活动有关的现金约36 亿元，同比增长8%。此外其他非流动资产约42 亿元，环比增加约10 亿元，或源于购买固收产品。

    收入增长驱动转变，新阶段下的快速成长。公司已经完成收入增长驱动的转变，一是2018年深度融合原工程渠道和工程直销渠道，协同渠道资源，成为多品类综合平台公司；二是2020 年原工建集团实施经营管理职能进一步下沉完成了省区一体化经营组织变革。在这些渠道变革下，非房业务、零售业务已成为公司收入增长核心驱动。预计2022-2023 年归属业绩为52、71 亿元，对应估值22、16 倍，买入评级。

    风险提示

    1、地产开工面积大幅下滑；

    2、原材料价格持续上涨。

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