事件：4 月29 日盘后公司发布2021 年年报，公司21 年营收2.56 亿，同比增5.8%，归母净利润2175 万，扭亏。销售净利率8.7%。业绩符合预期。

    投资要点：

    公司业绩有力反弹，净利润扭亏为盈。20 年年底剥离青岛资产（参股20%）后，公司业务集中在济南、淄博、潍坊、德州等省内4 个主要城市及上海市，门店经营周期分布在4-8年，基本已跨过盈亏平衡期，进入利润释放期，净利润迅速扭亏。21 年毛利率54.7%，与去年同口径计算48.2%，同比提升9.3pcts，原因在于产能利用率提升。净利润迅速扭亏主要是因为毛利率提升及费用率大幅下降，三项期间费用率为39.1%，较去年降低13.8pcts，经营性净现金流6108 万，转正，主要是营销费用、管理费用支出减少。

    省级卡位基本完成，扩张放缓，进入运营效率提升期。公司立足山东，在除青岛以外的主要地级市通过开专科医院+卫星门诊的方式扩张，山东省内卡位能力已超过全国性品牌及区域品牌。21 年公司进入门店整预期，提高牙椅周转率，同时削减费用开支，同店运营效率提升显著。以公司公告的济南、淄博、潍坊、上海四个城市业绩为例，营收总和为2.15亿，同比增长27.8%，净利润总和1285 万，去年同期为-374 万，单台牙椅营收超100万。随着公司运营效率的提升，为第二轮下沉扩张打好运营基础。

    22 年疫情影响或降低业绩增速，长期看好省区域龙头定位。22 年上半年由于疫情反复等因素，预计同店增长放缓，开新店计划也有一定延迟，对公司业绩释放速度带来负面影响。

    长期来看，齿科治疗和保健需求刚性，公司作为龙头公司，行业复苏后，业绩反弹能力将更加强劲。由于积累了充足的医护人员，以及扎实的运营基础，后续扩张潜力将高于同行，龙头地位也将更加突出。

    投资分析意见：调高公司盈利预测。由于公司控费能力持续提升，调高利润预期。预计公司22-23 年营收分别为2.72/3.11 亿（原预测值为3.32/3.76 亿元），24 年为3.46 亿，营收CAGR（21-24E）为10.4%。归母净利润分别是2330/3022 万（原预测值为1316/2073万），24 年为3538 万元，归母CAGR（21-24E）为17.6%。对应PE 为20.1/15.5/13.2倍。

    风险因素。重大医疗事故风险。人才流失风险。扩张不及预期。

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