22Q1 归母净利同比-52%，高煤价导致短期业绩承压

    长源电力公告披露：21 年营收同比+21%（湖北电力并表，追溯调整后）至122 亿元，归母净利转亏0.25 亿元，扣非后转亏2.78 亿元，与业绩快报一致；22Q1 营收同比+20%至37 亿元，归母净利同比-52%至0.8 亿元，主要受煤价大涨影响。电价市场化与新机组投产，上调收入预测；煤价中枢上移，下调毛利率预测。预计22-24 年归母净利4.7/7.1/12.9 亿元（前值7.6/8.3/-亿元），BPS 为3.61/3.86/4.33 元（前值：4.61/4.86/-元）。22 年火电/新能源发电可比PB 均值0.98/1.70x（Wind 一致预期）。“十四五”公司全力推进风光水清洁能源建设，价值有望重估，给予22 年目标1.6xPB，目标价5.78 元（前值10.00 元，基于21 年2.3xPB），维持增持评级。

    21 年电量同比高增长，新能源规模有望大幅上升

    21 年公司发电量同比+16%，得益于湖北用电需求复苏（全省社会用电量同比+15%）；其中火电同比+17%、风电同比+55%、水电同比-3%。21 年末公司控股装机容量7.09GW，其中火电6.29GW、水电585MW、风电193MW；公司在建火电2.02GW、风光新能源582MW，我们预计有望于22-23 年陆续投产。公司当前新能源储备规模6.06GW，其中核准/备案4.41GW，21 年公司依托火电优势获配新能源3.18GW，配置规模居湖北省首位。随着在建与待建项目陆续投产，我们预计22-24 年发电量有望提速。

    盈利能力短期受压制，中长期有望修复

    受国内煤价大幅上涨影响，我们测算21 年公司火电入炉综合标煤单价同比上升30%左右。公司积极推进火电机组节能改造，21 年供电煤耗同比降低2.3 克/千瓦时。电价市场化逐步打开，21 年公司平均上网电价同比+3%。在煤价与电价综合影响下，21 年公司电力毛利率同比-12.1pp。随着煤价趋于稳定、电价涨幅扩大、新能源发电利润占比上升，我们预计22-24 年公司毛利率有望逐步回升。

    目标价5.78 元，维持增持评级

    公司当前股价对应22 年1.34xPB，介于火电PB 均值0.98x 与新能源发电PB 均值1.70x 之间（Wind 一致预期），我们认为反映市场对于公司积极转型清洁能源的乐观预期。公司价值有望重估，给予22 年1.6xPB，目标价5.78 元/股，维持增持评级。

    风险提示：煤价大幅上行；电价大幅调整；新项目投产不及预期。

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