核心观点：

    Q1 单季营收与核心盈利能力增速回升。工商银行发布22 年1 季报：

    营收、PPOP、归母净利润同比增长6.5%、6.1%、5.7%，分别较21A变化-0.3pcts、+0.6pcts、-4.6pcts；Q1 单季营收和核心盈利能力PPOP同比增速提升，分别为6.5% （ vs. 21Q4:+6.3%）和6.1%（vs.

    21Q4:+0.6%），归母净利润（22Q1:+5.7% vs. 21Q4:+10.6%）微降，主要是有效税率贡献下降、息差收窄；但成本收入比降低有一定正贡献。经营上看：（1）信贷投放强于去年同期，Q1 生息资产较年初增长6.1%（vs. 21Q1:3.6%），贷款较年初增长4.5%（vs. 21Q1:4.6%）。

    （2）对公贷款增长好于零售，公司贷款较年初增长6.1%（vs.

    21Q1:+6.5% ）， 零售贷款需求放缓， 较年初增长1.5% （ vs.

    21Q1:3.5%）；票据贴现也有较大增长，较年初增长13.8%（vs. 21Q1:-26.1%）。

    息差保持稳定，存款增长较好。公司Q1 净息差为2.10%，较21A 收窄1BP。测算资产端收益率环比下行3BP 至3.43%；从结构上看，收益较高的贷款和投资类资产所占比重整体微降，其中贷款占比下降0.88pcts 至59.0%，投资类资产占比下降0.78pcts 至26.0%。测算负债付息率较21A 上升5BP 至1.64%；结构上，存款增长较好（22Q1:+5.8% vs. 21Q1:+3.2%），所占比重上升0.61pcts 至87.1%；定期存款增长好于活期，定期存款较年初增长11.2%（vs. 活期存款：-1.8%）；市场化的同业负债占比降低，同业负债占比下降0.59pcts（至10.2%），发行债券占比保持平稳，为2.6%。

    资产质量保持平稳。3 月末公司不良贷款率为1.42%，环比持平；拨备覆盖率210%，环比升4.1pcts。Q1 测算不良净生成率0.85%，同比、环比分别变化-11BP 和+38BP。3 月末核心一级资本充足率13.43%，同比、环比分别提升0.12pcts、0.14pcts。

    盈利预测与投资建议：预计22/23 年归母净利润增速为7.0%/8.9%，EPS 为1.02/1.11 元/股，BVPS 为8.89/9.72 元/股，当前A 股股价对应22/23 年PB 为0.54X/0.49X。公司“扬长、补短、固本、强基”四大战略布局显现，补齐个人金融短板，充分发挥GBC 联动协同效应，给予A 股22 年0.7 倍PB，对应合理价值6.23 元/股，按照当前AH 溢价比例，H 股合理价值6.15 港币/股（采用港币兑人民币汇率0.8397），均维持“买入”评级。

    风险提示：（1）经济增长超预期下滑；（2）资产质量大幅恶化。

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