投资要点：

    专注钒钛主业，重组并购打造钒钛龙头。公司隶属于攀钢集团，2016 年剥离铁矿石业务后，主营业务形成钒、钛两大板块，二者毛利合计占比稳定在80%以上。2021 年公司成功收购西昌钒制品，钒产品产能达4 万吨/年，国内和全球均位居第一，21 年产量占比分别约为32%和21%；同时公司还有23.5 万吨钛白粉产能，位居国内第三。依托于集团丰富钒钛磁铁矿资源，公司在钒钛原矿端有充足保障，兼具成本优势，具有较高的盈利弹性。

    钢铁行业结构升级在即，吨钢用钒量提升将造成钒供需格局趋紧。钢铁行业占钒需求的90%左右，是钒消费主要下游。参考发达国家经验，当前我国城市化率接近70%，预计钢铁消费结构将加快转型升级，制造业需求增加刺激高性能钢材和特殊合金钢需求，进而推升平均吨钢用钒量。考虑到目前我国平均吨钢用钒量约为0.055kg/t，远低于北美的0.1kg/t，预计未来吨钢用钒量将不断提升，并冲抵粗钢产量下降的影响，使钢铁用钒需求大幅增加，同时叠加储能领域钒电池飞速发展，钒需求将持续增长。且考虑到钒供给严重依赖于钒钛磁铁矿，资源壁垒导致供给相对刚性，预计后续钒资源将出现供不应求的局面。

    政策驱动新型储能加速发展，钒电产业迎历史性机遇。碳中和下，新能源高速发展推升储能需求，发改委和国家能源局提出2025 年新型储能装机要达到30GW以上。新型储能路径竞争激烈，相较锂电池和钠电池，钒电池安全性高，循环次数可达12000 以上，全生命周期成本相对较低。预计后续随着技术突破，电堆等成本将不断下降；且电解液几乎可完全回收利用，规模化后钒电降本空间广阔。同时我国钒产量在全球占比高达66%，远高于锂矿的14%，资源端更具保障。因此，钒电储能在注重安全性的中大型储能领域大有可为，是对当前主流锂电池路径的重要补充，预计2025 年在新增电化学储能中的占比将提高至15%以上。此背景下，攀钢钒钛作为钒电产业链上游的资源类龙头企业，将显著受益。

    盈利预测和估值：我们预计2022-2024 年公司BPS 分别为1.2、1.5 和1.8 元/股，按7月1 日最新收盘价计算，对应PB 分别为3.6、2.9 和2.3 倍。可比公司2022-2024 年平均PB 分别为6.3、4.3 和3 倍，故公司2022-2024 年PB 折价幅度为76%、52%和31%，静态PB 折价幅度为102%。考虑到公司钒钛资源丰富且具有稀缺性，参考可比公司，我们给予公司22 年6.3 倍PB 目标估值，而当前股价对应22 年3.6 倍PB，较现价有约76%的上涨空间。首次覆盖，给予公司“买入”评级。

    风险提示：钒电池技术突破不如预期，商业化推广受阻；房地产需求持续低迷，造成钒钛产品传统领域需求不振。

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