事件描述

    　　公司22H1 实现营业收入/归母净利润/扣非净利润12.70/1.17/0.56 亿元，同降10%/34%/63%；其中Q2 实现营业收入/归母净利润/扣非净利润7.80/0.61/0.48 亿元，同降16%/58%/60%。

    　　事件评论

    　　收入：大宗业务受竣工节奏影响出现下降，同时积极开展渠道转型，增长动能已转为经销+代理工程渠道。22H1 大宗/经销收入同比变动-24%/+52%，大宗业务中直营工程/代理工程同比变动-40%/+34%。单Q2 大宗收入4.9 亿元，同降30%，致使整体营收的下滑，大宗走弱主因：1）公司与个别经营受困的大客户减少合作；2）Q2 房屋竣工因疫情等影响表现较弱（同降33%）。公司渠道转型持续，Q2 经销和代理工程同增42%/32%。

    　　盈利：Q2 经销及其他业务毛利率改善带动整体毛利率修复，增长结构变化导致净利率下降。22Q2 毛利率同增0.4pct ， 经销/ 大宗渠道/ 其他业务毛利率同比变动+4.5/-4.2/+45.1pcts，拆分大宗业务看，占主体的直营工程/代理工程毛利率同降3.5/3.9pcts。

    　　经销渠道盈利随规模效应释放迎来改善；而大宗毛利率下行主因原材料成本上行。费用方面，22Q2 销售/管理/研发/财务费用率同比变动+6.3/+0.8/+0.6/-0.1pcts，其中销售费用率的大幅增长主因公司大力推动渠道转型，而向经销模式倾斜要求较高的营销等费用投入，H1 广告宣传费同增441%（增幅为0.34 亿元）。费用增长传导至利润端，Q2 归母/扣非净利率同降7.6/6.8pcts。

    　　现款现货业务占比提升，回款状况改善。随着基本采用“下单前付全款”的经销模式和“款清发货”的代理工程模式的占比提升（Q2 二者占主营比重之和同比提升22.9pcts 至58%），22Q2 收现比同比改善23.2pcts 至94%，经营性现金流亦转正至0.8 亿元，回款持续改善。

    　　持续关注营销改革带动的新增长点。在当前工程业务因地产链资金紧张的背景下，公司聚焦优质战略客户，积极推动营销变革，加速推进经销/代理工程渠道拓展，22H1 新开拓经销商6650 家至20119 家，新增长点逐步显现。工程业务层面，公司成本和服务的竞争力仍在，短期竣工的放缓以及H1 基数原因对业务增长形成压制，后续伴随保交付持续推进、工程有望回暖。预计公司2022-2024 年归母净利润为3.62/4.21/4.63 亿元，对应PE为16/14/13 倍。

    　　风险提示

    　　1、公司渠道拓展不及预期；

    　　2、国内疫情仍有反复。

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