事件：公司发布2022 年半年报，上半年实现营业收入153 亿元，同增7.6%；归母净利润9.7 亿元，同降37.1%；扣非归母净利润8.9 亿元，同降38.5%。单二季度，公司营收90 亿元，同增1.7%；归母净利润6.5 亿元，同降47.7%；扣非归母净利润5.9 亿元，同降49.4%。

    　　点评：

    　　需求疲软叠加成本上涨，业绩表现不及预期：报告期内，房地产表现持续下滑，22H1，商品房销售面积同降22.2%，新开工面积同降34.4%。受此影响，公司营收虽有一定增长，但并未与产能扩张、渠道拓展相匹配，使得单位固定成本摊销和期间费用率增加。此外以沥青为代表的石化产品原材料价格上涨明显，如22H1 华东地区SBS 改性沥青现货均价为4688 元/吨，同增26.7%。因此造成公司毛利率同降4.7pct，至26.9%。销售、管理费用率分别为8.2%、6.1%，同增0.7pct、0.6pct。

    　　经营性现金流承压下行：报告期内，公司经营性现金流量净额为-69.8 亿元，上年同期为-34.9 亿元， 主要系原材料价格大幅上涨导致当期采购支出增加较多，此外下游景气度较低亦应对回款造成一定影响。

    　　省区一体化稳步推进，C 端业务表现亮眼：报告期内，公司深化省区一体化经营，充分整合优势资源，更好地服务于市场和客户，提升市场占有率。公司始终坚持C 端优先战略，以民建集团、建筑涂料零售为代表的C 端零售业务保持较快增长态势。2022H1，民建集团实现营业收入32.6 亿元，同比增长83%，其中防水涂料同增50%，瓷砖胶同增110%，美缝剂等其他产品实现翻倍增长。

    　　经营压力有望逐渐缓解，盈利修复可期：22H1，公司经营压力主要来自于需求下滑以及成本上涨。展望后市，随着“稳地产”政策效果显现以及“保交付”的推进，同时市政基建项目有望加快向实物工作量转化，下游需求有望迎来改善。

    　　此外，原材料方面，截至2022.8.22，华东地区SBS 改性沥青现货价为5350 元/吨，较2022.7.1 的5600 元/吨高点有所下调。

    　　盈利预测与估值评级：由于面临需求和成本双重压力，我们小幅下调公司22-24年EPS 分别至1.55、2.06 和2.55 元（较上次下调26.9%、18.9%和16.4%）。

    　　伴随下游需求和成本压力的缓解，基于对公司业绩确定性和长期成长的信心，维持“买入”评级。

    　　风险提示：非房业务推进不及预期、下游房地产企业资金紧张、现金流进一步恶化、原材料石油化工产业链价格上升等

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