事件描述

    晶科能源发布2022 年半年报，2022 年上半年实现收入334.07 亿元，同比增长112.44%；归属母公司净利润9.05 亿元，同比增长60.14%；其中，2022 年2 季度实现收入187.26 亿元，同比增长138.55%，环比增长27.55%；归属母公司净利润5.04 亿元，同比增长55.5%，环比增长25.64%。同时，公司公告与新特能源签订2023-2030 年合计33.60 万吨原生多晶硅采购合同，按中国有色金属工业协会硅业分会2022 年8 月24 日价格测算预计采购总金额约为人民币1020.77 亿元（含税），实际采购价格采取月度议价方式。

    事件评论

    上半年出货排名全球第一，大尺寸分布式占比提升。2022H1，公司销售18.92GW 光伏产品，同比增长79%，其中组件约18.21GW，上半年组件出货排名全球第一。得益于合肥1 期与晶科1 期产能爬坡，Q2 公司组件出货环比增加至10.18GW（Q1 8.03GW）。

    2022H1 公司组件出货结构来看，1）欧洲市场占比最高（27%），中国（26%）、亚太（20%）、新兴市场（19%）均有较高贡献，北美市场占比较低（8%）；2）分销市场占比进一步提升，2022H1 出货占比约50%；3）大尺寸亦提升明显，产品出货占比超 80%。

    盈利能力环比改善，集中处置资产轻装上阵。2022H1 原材料价格持续上涨、运费等其他成本项目位居高位，公司综合毛利率为10.25%，同比下降4pct。但是值得注意的是，2022Q2 在同赛道公司毛利率环比基本下降的趋势下，公司毛利率环比提升约2pct，表现亮眼，我们认为或源于欧洲等高毛利率的销售占比提升及产能成本优化带动。单位净利上，光伏产品（含电池和硅片）2022Q1、2022Q2 的单瓦净利分别为0.036、0.048 元/W；考虑固定资产减值及锁汇变动加回，行业可比口径单瓦净利分别为0.046、0.062 元/W，环比亦改善显著。

    公司N 型持续领跑，量产效率已超24.8%。合肥1 期8GW 与尖山1 期8GW 大尺寸TOPCon 电池产能已于Q2 满产，合肥2 期8GW 电池产能7 月30 日已投产，尖山2 期11GW 处于建设中或年末投产。效率方面，公司N 型TOPCon 电池量产平均转换效率已超过24.8%，二期量产的目标效率为超过25%。此外，6 月30 日，青海西宁20GW 拉棒切方项目已经点火，进一步完善了公司N 型一体化产能布局。

    展望后续，公司量利改善趋势明确。量上，公司Q3 组件预计出货9-10GW 以上，全年出货维持35-40GW 目标，随着产能投放出货逐季向上趋势明确。2022 年年底,公司在单晶硅片、电池、组件环节的产能预期将达 60GW、55GW、65GW。利上，TOPCon 进展顺利，一体化成本有望和PERC 持平，全年出货10GW 以上。随着出货结构进一步向TOPCon 倾斜，公司利润带来增厚。此外，大尺寸电池占比的提升，电池外采比例的降低，以及上市后财务费用的降低，将进一步带来盈利改善。

    我们预计公司2022、2023 年分别实现归母净利28、53 亿元，对应PE 为62、33 倍。

    风险提示

    1、产能建设不及预期；

    2、竞争格局恶化。

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