本报告导读：

    　　公司是大西南地区零售龙头，2020 年重点聚焦超市+到家业务， 提升线上收入占比的同时拉高同店，数字化赋能+资产证券化有望同步驱动盈利能力提升。

    　　投资要点：

    　　投资建议：纵享大西南市场红利，聚焦超市+到家业务提升盈利能力。

    　　预计2020-2022 年EPS 为0.23、0.32、0.44 元，参考可比公司给予2020 年0.6X PS，目标价14.8 元，首次覆盖，给予“增持”评级。

    重点聚焦超市主业，到家收入占比有望显著提升。公司2016 年起重心回归超市主业、加速开店，超市毛利率持续提升。2020 年公司重点聚焦超市+到家业务，展店速度有望进一步加快。2019 年公司线上GMV 23.3 亿元（预计收入占比约4%），2020 年线上收入占比有望提升至20%，带动超市同店大幅提升，推动4 省区超市业务均实现盈利。

    大西南零售市场潜力无穷，外省业务减亏扭亏可期。公司近年来先后收购广西南城百货、湖南心连心超市、四川梅西百货、湖南家润多超市等加速大西南市场扩张，2013-2019 年公司外省收入占比从7.4%激增至25.3%（CAGR 35%），但外省子公司仍微亏。2020 年公司将深化供应链改革、加快数字化赋能，推动外省业务减亏扭亏。

    数字化赋能+资产证券化有望驱动盈利能力提升。2019 年公司推广动态用工项目覆盖15%的数字化门店，带动相关门店人效提升30%，2020年目标动态用工占比达到30%，从而推动人效可比增长30%，销售/利润可比增长10%/50%。同时，考虑到公司百货板块自持物业较多，我们预计有望发行新的物业Reits，调整资产结构的同时降低财务费用（2017 年类Reits 票面利率较高），从而推动净利率逐步提升。

    风险提示：CPI 大幅下滑拖累超市同店；区域竞争加剧等。

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