投资要点：

    2019 年归母净利扭亏为盈。2019 年，公司实现总营收11.71 亿元，同比下降18.37%；归母净利1.65 亿元，同比上升115.05%；扣非归母净利1.61亿元，同比上升114.67%；引入新的控股股东江西省出版集团公司全资子公司华章投资，成为国有控股的混合所有制影视公司。2020 年一季度，公司总营收141.93 万元，同比下滑99.08%；归母净利-1538.34 万元，同比下降346.15%，主要系受疫情影响，可确认收入金额很少所致。

    调整优化产品结构，多内容衍生发展。2019 年，公司影视业务收入11.31 亿元 ，同比减少9.91%，占营收比重96.57%，为公司第一大主营；毛利率22.75%，较2018 年提升21.05pct；电视剧《风暴舞》、《光荣时代》、《锦衣之下》和《乘风少年》等确认首轮发行收入。公司游戏业务收入3344.3 万元，同比下滑81.14%；毛利率52.18%，较2018 年减少16.7pct；子公司赞成科技在游戏研发和代理运营基础上，取得中国移动咪咕文化的渠道运营资质，逐步开展游戏、视频、阅读等多产品线的运营业务，同时积极布局短视频业务。公司艺人经纪服务业务收入670.73 万元，同比增加245.8%，已建立年轻化的艺人梯队，既培养了郭家豪、苗驰、郭品超等已经具备一定知名度的演员，也有董岩磊、陈宥维、赵茜等新鲜血液的注入。

    深耕付费模式网生内容，2020 年项目储备丰富。2020 年公司预计完成制作，取得发行许可证或开机电视剧项目10 个，从内容看主要以现代题材为主；预计上线或开机的网络剧8 部和网络电影5 部。考虑到影视剧拍摄周期，我们预计，公司拟在3 季度前开机的影视剧作品将有较大可能在2020 年度做收入确认，为公司提供较大主营业务业绩保证。同时，公司将积极开展艺人经纪、综艺、游戏、流量运营等多方面业务，加快公司转型升级步伐，从影视内容提供商升级为“泛娱乐产业优质运营商”。

    我们认为公司2020 年“国有控股良好风控把握+财务层面轻装上阵+主营影视剧业务回归”，坚定看好公司2020 年业绩表现。我们预计公司2020-2022年营业收入分别为18.12 亿元、23.67 亿元和28.52 亿元，同比增速分别为54.7%、30.6%和20.5%；对应归母净利分别为1.99 亿元、2.31 亿元和2.76亿元，同比增速分别为20.9%、16.2%和19.2%；对应全面摊薄EPS 分别为0.42 元、0.49 元和0.58 元。参考可比公司2020 年平均39 倍PE 估值，给予慈文传媒2020 年25-30 倍PE 估值，对应合理价值区间10.5 元/股-12.6元/股，维持优于大市评级。

    风险提示：受疫情影响影视项目进度不及预期，游戏业务持续下滑风险。

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