核心观点

    　　人造板市场规模千亿元、格局分散，出清阶段龙头集中度有望提升。

    　　①空间：2020 年我国人造板总产量达3.11 亿方，增速维持5%以内。预计2026 年我国板材存量及新房市场规模共1405 亿元。②趋势：需求升级、标准趋严下行业呈现高端环保趋势，板材单位施胶量降低。③格局：行业集中度较低，公司作为板材龙头，市占率不足5%，环保意识提升、行业规范建立、地产下行及疫情影响下，中小企业出清，行业有望持续向头部集中。

    　　装饰材料为核心业务，家具厂及外围渠道为增量。装饰材料业务增量主要来源于①中小家具厂：数量多分布广，拥有广泛的客流量，公司能够渗透入前端消费群体。②外围及乡镇市场：华北/西南/西北/东北等外围地区城镇消费能力大约占全国29%，同时全国农村地区消费能力占总体18%左右。

    　　外围地区及乡镇市场住宅面积大且人均支出增速快，由于较难管理，是板材行业空白领域，我们预测2022 年乡镇存量房板材潜在市场规模为360 亿元，同时存在数亿套自建房发展空间。2022 年公司成立16 大分公司，简化管理流程、节省协同成本的同时，持续赋能经销商开拓小B 及外围、乡镇渠道，未来零售/家具厂收入占比达45%/30%，较2022H1 -12pct/+4pct。

    　　全屋定制为增长点，其中零售渠道奠定成长动力。定制家居将成为公司增长点主要系：①行业大：消费者年轻化带动全屋定制行业兴起，2021 年定制市场规模超2600 亿元。②差异化竞争：公司环保板材知名度高，从环保品牌角度切入全屋定制赛道，分流环保需求较高的消费者，形成差异化竞争。③零售经销渠道加码：早期收购工程定制头部企业裕丰汉唐布局工程渠道，目前精装趋缓下公司聚焦高线城市、铺开零售渠道，2022H1 定制家居经销渠道疫情下实现收入2.68 亿元，疫情下仍同比+1.3%。

    　　保交楼政策加码，下游需求有望提振，关注公司业绩边际改善及估值修复。7 月中共中央政治局首提"保交楼"，定调后多方将协同推进项目复工。各地方政府也因地制宜制定了一系列保交措施，比如四川遂宁市进行“一对一挂联”督促指导、郑州市拟将停工楼盘全面复工并贷款3000 亿盘活安置房资金。受益于保交楼相关政策的进一步落地，下游需求提升将带动公司业绩实现边际改善。

    　　盈利预测与投资评级：短期关注疫情复苏及保交楼政策落地，中长期关注装饰材料小B 及乡镇渠道增量下市占率提升，全屋定制业务基于强品牌壁垒打造增长点。我们预计公司2022-2024 年归母净利润为7.20/9.13/11.40 亿元， 同比增速1.2%/26.8%/24.9% ， 最新收盘价对应PE 为9.26/7.30/5.85，维持“增持”评级。

    　　风险提示：疫情反复导致终端销售不及预期；渠道开拓不及预期；地产商资金风险持续加大。

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