投资要点

    　　事件：公司2022Q1-3 实现营业收入174.86 亿元，同比增长130.49%；实现归属母公司净利润28.31 亿元，同比增长101.43%。其中2022Q3 实现营业收入60.3 亿元，同比增长50.78%，环比增长4.28%；实现归属母公司净利润12.55 亿元，同比增长125.74%，环比增长36.22%。2022Q1-3 毛利率为23.73%，同比减少0.97pct，2022Q3 毛利率30.45%，同比增长11.36pct，环比增长6.07pct；2022Q1-3 归母净利率为16.19%，同比减少2.34pct，2022Q3 归母净利率20.81%，同比增长6.91pct，环比增长4.88pct。业绩超市场预期。

    　　后发先至、硅片量增利升。公司2022Q1-3 硅片出货23.22GW，同增85.6%，其中Q3 出货约8GW，同增约40%。2022 年公司加速推进包头拉棒、徐州切片产能落地，截至2022Q3 公司拉晶、切片产能分别达35GW、25GW。2022Q3 以来受产能检修、四川限电等影响，硅价突破30 万元/吨，但公司凭借1）规模优势；2）自切率提升至约70%，环增约30pct，优化硅片盈利，我们测算Q3 硅片单W 净利约0.13-0.14 元，环增20%+。我们预计公司2022 年底拉棒、切片产能将达50GW、40GW，出货将达35GW，假设单W 净利0.10-0.11 元，对应全年硅片利润35 亿元+！2023 年行业硅料产能释放，公司硅片产能将扩至70GW，预计全年出货50-60GW，同增43-70%！

    　　上下游双向拓展，一体化布局打造领先优势。公司参股合作协鑫科技包头颗粒硅产能，并自建15 万吨工业硅及10 万吨高纯多晶硅以保障硅料供应，公司预计2023 年自建硅料产量4 万吨+颗粒硅权益产量2 万吨，竞争优势将进一步增强。电池方面，公司布局徐州24GW TOPCon 电池基地，一期14GW 预计2023Q2 投产，发挥上下游联动优势，享N 型电池超额收益。此外，公司入局终端电站环节，在包头规划建设新能源电站5.5GW，公司上游优势明显，入局终端业务有望带来公司进一步增长！

    　　盈利预测与投资评级：基于硅片盈利能力优异，一体化布局优势凸显，我们维持公司盈利预测，我们预计公司2022-2024 年归母净利润为35.97/61.94/68.33 亿元，同增 110%/72%/10%，对应EPS 9.30、16.01、17.67 元。我们给予公司2023 年12xPE，目标价192 元，维持“买入”评级。

    　　风险提示：竞争加剧，政策不及预期等。

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