报告要点

    事件描述

    近日，公司发布公告，公司及全资子公司上海司太立与江苏恒瑞签署合作协议，就碘海醇注射液和碘帕醇注射液的生产、供应及商业化运营开展合作。

    在未来的合作中，司太立将以成本价向恒瑞提供碘海醇及碘帕醇制剂产品，双方再就制剂销售毛利环节五五分成。

    事件评论

    与恒瑞强强联合，共同发力国内造影剂制剂市场。恒瑞医药作为国内医药行业龙头，在造影剂领域销售能力突出。根据米内网的数据，2019 年恒瑞已有品种碘佛醇和碘克沙醇的样本医院市占率分别达到89.34%、55.97%。而司太立则是全球造影剂原料药的龙头企业之一。自2012 年开始，司太立开始在原料药基础上探索向制剂一体化升级。经过8 年的积累，目前公司碘海醇与碘帕醇等制剂品种已处于临近国内获批的状态。本次合作，双方有望在品种和销售能力环节实现强强联合，并取得较好的效果。

    碘海醇和碘帕醇市场规模巨大，进口替代可期。从米内网数据来看，2019 年碘海醇与碘帕醇样本医院规模分别达到5.28 亿元和2.65 亿元，我们预计这两个品种合计国内终端市场实际规模可能超过40 亿元体量，且仍在较快增长。值得关注的是，2019 年样本医院碘海醇原研GE的占比达到48.76%，碘帕醇原研Bracco 的占比仍高达94.73%。待司太立相关品种获批后，依托恒瑞强大的销售能力，我们预计进口替代可期，并有望为双方带来较为显著的利润增量。

    从原料药高景气，到多因素驱动增长。2018 年四季度以来，特色原料药企业伴随行业景气周期的开启，普遍呈现出良好的业绩态势。而从今年来看，各家企业的前期布局开始相继落地，增长模式从单纯的原料药放量逐步升级为原料药、国内制剂、制剂出口、CDMO 等多个驱动力的叠加。这将为优质原料药企业未来持续的快速成长提供有力保障。

    看好公司未来发展，维持“买入”评级。我们预计公司2020-2022 年归母净利润分别为2.82、3.95、5.53 亿元，同比增长66%、40%和40%，EPS 为1.68、2.35、3.30 元。当前股价对应2020-2022 年PE 分别为41、29、21 倍。维持“买入”评级。

    风险提示： 1. 行业竞争程度增加；

    2. 公司制剂获批进度不达预期。

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