投资要点

    　　事件： 公司发布2022 年三季度报告。2022 年前三季度收入/归母净利润/扣非归母净利润为45.51/2.24/1.95 亿元，同比+69.54%/-28.69%/-32.49%；其中Q3 收入/归母净利润/扣非归母净利润为15.77/0.1/0.03 亿元，环比-3.98%/-90.67%/-97.06%。

    　　浆价高位运行，22 年盈利承压。2022 年前三季度毛利率/净利率为12.81%/4.92%，同比-6.76/-6.78pct；其中Q3 毛利率/净利率为8.42%/0.65%，环比-5.68/-6.08pct。毛利率明显下滑系Q2采购高价浆反映到Q3报表中（库存周期约1 个季度）所致，Q2 进口针叶浆/阔叶浆均价环比提升145/163美元/吨至1005/839 美元/吨，同时江西基地停产约半个月推升Q3 单位产品摊销费用。展望后续，Q3 进口针叶浆/阔叶浆环比-12/+46 美元/吨至993/885 美元/吨，浆价高位盘整，公司Q4 纸浆成本上行趋缓；但江西基地在Q4 停产约1 个月将对盈利端继续造成冲击。综合看，浆价高位运行叠加江西安全事故造成停产，22 年盈利承压。

    　　多重因素利好，23 年业绩值得期待。销量端，江西50 万吨食品卡纸产线30-40%产能将在23 年释放；成本端，Arauco 智利156 万吨（预计22Q4投产）和UPM 乌拉圭210 万吨（预计23Q1 投产）阔叶浆投产后将带动浆价回落，同时公司江西30 万吨机械浆产线将于23H2 投产，成本压力有望明显缓解；产品端，江西30 万吨箱瓦纸产线将通过技改转产特种纸，同时拟在衢州基地扩建15 万吨淋膜纸延伸产品线，推动产品结构优化和盈利水平改善。我们认为，23 年盈利有望在产能释放、成本回落以及产品结构优化等因素推动下实现高增。

    　　盈利预测：预计2022-2024 年实现归母净利润2.72、5.2、6.61 亿元，同比-30.3%、+91.2%、+27.2%，对应2022 年10 月28 日股价的PE 为20.9、10.9、8.6 倍。

    　　风险提示：原材料价格持续上涨风险，新增产能投放不及预期风险。

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