本报告导读：

    　　公司公告振兴矿业并表，预计进一步强化公司资源优势及成本优势，叠加钛白粉景气度易涨难跌，维持增持评级。

    　　投资要点：

    　　维持“增持”评级。维持22-24 年EPS 分别为1.66、2.06、2.56 元，给予23 年10 倍PE 估值，维持目标价为20.62 元。

    　　振兴矿业并表，资源优势再强化。根据公司11 月30 日晚公告，2021年底公司红格铁矿保有资源量1.33 亿吨，本次被动并表振兴矿业后，公司控制的钒钛磁铁矿资源量增加超过一倍，即增加1.97 亿吨。（1）庙子沟铁矿生产规模为原矿500 万吨/年，伴生资源量TiO2 为 567.21万吨，我们预计达产后对应钛精矿年产能或超100 万吨、铁精矿超300 万吨。（2）徐家沟铁矿资源亦丰富（原矿500 万吨/年），但开采需要同时考虑成昆铁路及蓉丽高速压覆，未来徐家沟铁矿可开采资源量需依据相关部门审批通过的开采方案进一步确定。

    　　钛白粉：成本强支撑，内需复苏预计拉动景气向好。供给方面，为修复利润企业生产积极性不高，开工率处于中度水平（70%左右），库存处于近两年较低水平。需求方面，随着竣工端预期好转，下游60%需求为涂料的钛白粉需求及景气度有望提升。

    　　公司成本优势显著，唯一全产业链钛白粉企业。公司当前产能为全国第一，且公司是钛白粉行业唯一配套钛精矿企业，根据年报数据测算，公司钛白粉成本优势常年超3000 元/吨。产量方面，公司预计2022年钛白粉产量突破100 万吨，2023 年达到130 万吨左右。

    　　风险提示：并表矿山开发进度不及预期、需求大幅下行。

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