投资要点

    　　大股东集中控股，广西国资委为公司实控人。公司通过发行股份方式取得华锡矿业100.00%股权，目前已完成标的资产登记，预计2023年或将完成剩余流程。重组完成后，北部湾集团持股比例达73%，股权集中，广西国资委为公司实控人。公司成为广西唯一的国有有色金属行业上市公司，后续将积极整合优势有色资源，打造区域有色资源开发龙头企业。

    　　资源禀赋优秀，锡/锑权益储量达19.07/15.30 万吨，正常年份产量约为0.82/0.75 万吨。锡和锑是公司的优势金属之一，根据公司交易报告书，高峰、铜坑两大矿山采矿+探矿权范围内共有权益金属量锡/锑/锌/铅/铜19.07/15.30/281.74/22.76/9.39 万吨。产量上，公司2021-2022H1 因安全事故产量下滑，我们以2020 年作为正常年份估算公司锡/锑/锌/铅金属产量为0.82/0.75/4.70/0.91 万吨。

    　　看好新能源需求驱动锡/锑金属价格持续上涨，公司业绩弹性可观。我们认为锡和锑将是2023 年最亮眼的小金属之一，供给端，锡、锑金属都存在新增项目少、现有矿产品位下降的供给困境，未来供给增量有限，需求端，锡金属可用于光伏焊带，新能源汽车渗透率的不断提升也将带动汽车电子焊料的需求，预计2025 年供需缺口扩至2.82 万吨，新能源相关需求占比将从10.84%增至26.06%。锑金属在光伏玻璃澄清剂中的应用同样可观，叠加传统需求如阻燃剂等的复苏，预计锑行业2025 年供需缺口将扩至3.2 万吨，光伏领域下游需求占比预计将从11.40%增至28.89%。

    　　我们认为锡、锑两大金属未来三年将持续供不应求，公司在储量/产量两端均处于行业第一梯队，将充分受益于价格上涨，业绩弹性可观。

    　　盈利预测

    　　根据华锡矿业业绩承诺，2023-2025 年实现扣非归母净利润不低于2.8、2.85、2.9 亿元，该承诺主要选取过去三年平均价格进行测算，我们以2023 年以来平均价格进行测算，预计华锡矿业公司2023/2024/2025 年可实现扣非归母净利润不低于6.26/7.38/8.69 亿元，合计不低于22.33 亿元，公司承诺业绩完全可实现。

    　　由于2022 年华锡矿业尚未并入上市公司体内， 我们预计2022/2023/2024 年公司归母净利润为0.06/6.77/8.77 亿元，对应EPS为0.03/2.88/3.73 元，对应PE 为721/6.40/4.94 倍，首次覆盖，给予“买入”评级

    　　风险提示：

    　　债务无法偿还风险；金属价格波动风险；安全事故风险等。

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