国货美妆龙头 ：从“三驾马车”到“6*N”战略。公司于2003年创立，在20 年的发展历程中，公司紧跟市场风向，洞察消费者需求并不断精进产品，实行策略转换，自2017 年上市后全面进入快速增长阶段，由围绕线下渠道领先、电子商务增长、单品牌店运营板块的“三驾马车”战略，升级至以打造新消费、新营销、新组织、新机制、新科技、新智造六项能力为核心并持续孵化出多元品牌的“6*N”战略。

    　　高效运营、敏锐洞察，前瞻布局优势尽显。公司运营体系高效，能够积极应对市场变化、敏锐洞察市场先机，并实现领先行业的布局、享受先行者红利。在组织架构方面，实现组织扁平化，摆脱传统的金字塔结构，在人员的管理分配上以结果为导向，提升组织运营效率。研发方面，公司采用网状的研发结构，并从研发创新、团队建设和合作网络搭建三方进行深入布局，同时积极加大投入，22Q3 公司投入研发费用0.95 亿元，同比+81.81%。渠道方面，通过对市场的精准洞察积极调整渠道结构，电商渠道的发展阶段即进行布局，把握平台流量红利。以直播为例，2019年为直播元年，直播观看量直线提升，公司于2020 年8 月率先在抖音开店，早于大部分美妆品牌。公司对于市场风向的把握和多渠道的建设长期保持行业领先，也助力了品牌的长期发展。品牌营销方面，公司通过精准营销，积极打造品牌年轻化形象，贴近年轻消费者，把握市场需求导向。通过跨界联名、综艺赞助、线下联合等多元方式共同发力，并合作蔡徐坤、范丞丞、徐璐、张若楠等多位青年代言人，并聚焦社会高关注度话题引流，将品牌植入生活，落实大单品宣传。

    　　大单品策略持续验证，多元布局打开成长天花板。护肤主线：珀莱雅，自2018 年起公司向大单品策略转变，2020 年推出双抗系列及红宝石系列、2021 年推出源力精华，打造“早C 晚A”理念实现营销破圈，并通过大单品的纵向迭代、横向衍生，实现量价齐升。第二成长曲线：彩棠，彩妆板块主打品牌，将中式美学融入产品，意在传承中国美学，不断突破创新，以高光修容系列打开市场，并不断拓宽产品矩阵，22 年双十一品牌在天猫/抖音销售额分别同比+80%/+380%，位列天猫彩妆行业榜、天猫彩妆行业国货品牌排行榜及抖音彩妆品牌榜的第10、第2、第10。

    　　新生代消费群体崛起，国内美护市场快速发展。根据欧睿数据，2021 年国内美护市场规模3903 亿元，2007-2021 年CAGR11.51%。预计至2026年有望以8%复合增速达到5779 亿元。从国内化妆品市场发展呈现线上兴趣平台兴起、消费群体年轻化和抗衰需求提升三大趋势。1）新兴电商平台的份额持续提升，市场关注度从平台转向品牌自身，提升消费体验感和服务成为平台的关注点，电商直播通过打造从种草到售后的商业闭环，实现流量高效转化。2）美妆年轻化趋势显著，2020 年18 至24岁的年轻女性占比达33.6%，而25 至29 岁占比为22.0%。3）抗衰消费意识增强，抗衰品类需求提升。据欧睿国际，国内抗衰护肤品市场由2016年的356 亿元增长至2021 年820 亿元，市场复合增速达18.1%，预计　　至2026 年将达1532 亿元，2022-2026E CAGR 12.6%。消费者对于抗衰的关注度仅次于基础护肤的保湿补水，成为第二大关注载体。在抗衰的产品品类中，以精华的关注度居于首位。

    　　盈利预测与投资建议：公司的大单品战略得到持续验证，成功推出“早C 晚A”等护肤理念，打造红宝石、双抗等多个破圈大单品系列，并持续升级迭代、外延拓宽产品矩阵，实现量价齐升。公司继珀莱雅品牌后，成功推出彩棠、Off&Relax 等多个新品牌，旗下新品陆续得到市场认可，在多维成长曲线带动下，公司业绩有望持续保持快速增长，我们预计公司22-24 年收入58.99/73.47/90.69 亿元，对应增速27.3%/24.5%/23.4%，EPS 为2.56/3.21/4.03 元，当前价格对应PE 为70/56/45 倍。参考当前可比公司估值水平，维持公司“买入”评级。

    　　风险提示：行业竞争加剧；需求恢复不及预期；新品牌及新品拓展不及预期；减持抛压。

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