事件：

    　　公司发布2023 年一季度报告，2023 Q1 实现营业收入为51.84亿元，同比增长4.35%；归母净利润为-7.92 亿元，上年同期为-2.33亿元；扣非归母净利润为-8.29 亿元，上年同期为-2.50 亿元。

    　　Q1 水泥量增价减，业绩底部或已确立

    　　2023 Q1，华北地区水泥产量为2863 万吨，同比增长24.29%；2023 Q1 河北/山西/内蒙古/天津/北京水泥发运率分别为34.1%/31.8%/15.2%/22.3%/21.4%，分别同比提高11.7/7.0/9.0/3.3/4.7pct。根据华北地区水泥的产量和发运率增幅，我们预计公司2023Q1水泥销售量同比或有两位数增长，而公司业绩低于预期我们认为主要由于1）2023Q1 华北地区水泥需求虽同比提升明显，价格方面却延续跌势；根据中国水泥网数据，2023 Q1，北京/天津/河北/山西/内蒙古PO 42.5 散装水泥均价分别为465/408/437/455/458 元/吨，分别同比下降20.9%/24.3%/15.5%/10.0%/3.5%，环比2022 Q4下降13.1%/11.2%/7.3%/6.6%/0.4%。2）成本方面，公司2022 年水泥及熟料吨成本为272.1 元/吨，同比提高36.9（+15.7%）元/吨；其中，原材料/燃料及动力/折旧/人工及其他单位成本分别为82.3/132.7/17.6/39.5 元/吨，分别同比提高3.8（+4.9%）/24.1（+22.2%）/2.9（+19.4%）/6.1（+18.4%）元/吨。2023 Q1，秦皇岛动力煤（山西优混 Q>5500）平仓均价为1134 元/吨，同比下降1.8%，环比2022Q4 下降20.1%；但考虑到公司会计处理上对大宗原材料按照加权平均计价，2023 Q1 动力煤价格下降并未完全体现在报表上。

    　　Q2 华北区域需求启动，盈利有望逐季修复

    　　需求端来看，进入3 月以来，随着北方地区气温回升，工程项目开复工带动水泥需求修复。4 月初，京津冀受沙尘暴天气影响项目施工受阻，一定程度扰动水泥需求，但仍好于上年同期。2023 Q1，北京/天津/河北/山西/内蒙古固定资产投资施工项目计划总投资分别同比增长4.1%/17.3%/19.6%/6.3%/12.0%；房地产开发投资完成额分别同比+9.80%/-36.50%/-4.50%/+2.40%/+5.60%。我们认为随着雄安新区重点工程等重大基建工程项目建设提速以及房地产端降幅边际收敛，华北地区2023 年水泥需求将获得支撑。2023 Q2起，依托北方地区水泥行业较好的共识自律意识，冀中南等多地水泥企业启动非采暖季错峰生产以消化库存，有望推动华北地区水泥价格修复。同时，动力煤价格边际下滑将带来成本端压力缓解。费用方面来看，2023 Q1，公司期间费用率为22.69%，同比下降1.28pct；其中，销售/管理/研发/财务费用率分别为2.45%/16.74%/0.49%/3.02%，分别同比-0.13/-0.84/+0.02/-0.32 pct；2023 年是公司“管理效益提升年”，公司将继续推进集约化采购降低采购成本、研判把控生产节奏、降低管理费用等方式降本增效，后续期间费用率有望逐步下降。

    　　联手天山整合辽宁水泥市场，提升东北区域市占率2022/12/8，公司公告与天山股份成立合资公司，首先整合公司及中国建材在辽宁的水泥资产，提升企业经营效率。中长期来看，公司将持续深化辽宁乃至东北区域的水泥市场整合，改善行业生态，进而推动东北地区水泥市场的效益优化。2022 年，公司在东北地区实现营业收入为20.77 亿元，占公司主营业务收入的6.0%。截至2022 年底，公司在黑龙江/吉林/辽宁的水泥熟料产能占各省总产能的比例分别为16.09%/11.09%/3.63%，公司在东北区域市占率仍有广阔的提升空间。

    　　盈利预测与投资建议

    　　公司是华北区域水泥龙头，水泥产能位居全国第三。短期来看，随着华北水泥市场景气度逐渐复苏，公司业绩有望逐季修复。中长期来看，公司积极推进东北、西北地区水泥市场整合优化，在北方地区市占率有望进一步提升。我们预计公司2023-2025 年归母净利润分别为14.83/16.98/19.07 亿元，EPS 分别为0.56/0.64/0.72元。首次覆盖，给予“增持”评级。

    　　风险提示：

    　　基建、房地产投资增速大幅下降风险；煤炭价格持续上涨超出预期；水泥行业供给端格局优化不及预期。

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